投资要点：

    　　公司2020 年净利润增速19.5%，略超预期（15%），主要系公司强化风控，减值计提减少所致，21Q1 净利润增速54.1%，大幅超预期（35%），主要系加速推动项目落地带动收入大幅增长超预期。2020 公司实现营业总收入1100 亿元，同比增长5.6%，实现归母净利润36.6 亿元，同比增长19.5%。其中Q1/Q2/Q3/Q4 单季营收分别135 亿/233 亿/296 亿/435 亿，同比增长-23.6%/12.0%/21.4%/5.7%，单季净利润5.30 亿/9.16 亿/13.3 亿/8.84 亿，同比增长-14.9%/6.55%/57.6%/43.6%。

    　　公司21Q1 实现总收入251 亿元，同比增长85.4%，归母净利润8.16 亿，同比增长54.1%，较19Q1 增长31.1%。

    　　化工主业贡献主要增长。公司20 年化学工程收入839 亿元，同比增长9.56%，毛利率同比增加0.68pct 至11.9%；基础设施和环境治理业务20年均面临多个项目收尾、完工情况，导致收入规模有所减少，其中基础设施收入164 亿元，同比下滑7.46%，毛利率减少0.02pct 至7.18%；环境治理收入12.6 亿元，同比下滑38.3%，毛利率同比减少0.58pct 至10.0%；实业投资收入40.9 亿元，同比下滑22.1%，毛利率减少2.64pct 至14.9%，主要系部分产品受市场行情与价格波动的影响，同时天辰耀隆停产大修所致；现代服务业务收入33.8 亿元，同比增长114%，毛利率同比下滑5.199ct 至5.91%，主要系受疫情影响。从开展非工程业务的重要子公司来看，福建天辰耀隆收入30.7 亿，41.8 亿，同比下滑26.6%，权益净利润2596 万元，同比下滑85.2%；印尼电站收入5.30 亿，同比基本持平，权益净利润9974 万元，同比增长11.0%；四川晟达贡献权益净利润-1.65 亿元，同比减亏311 万元；中化工程集团财务公司收入7.04 亿元，同比增长17.1%，权益净利润1.82 亿元，1.66 亿元，同比增长9.52%。分地区来看，公司境内业务收入848 亿元，同比增长11.8%，毛利率同比下滑0.71pct 至10.4%；境外业务收入242 亿元，同比下滑12.7%，主要受海外疫情冲击所致，毛利率提高3.56pct 至13.5%。

    　　精细化管理带动20年主营业务毛利率提升0.22pct，期间费用率（含研发）由于加大研发及人民币升值汇兑损失增加提升较多，但加强风控减值计提减少，综合影响下归母净利率提高0.39pct。2020 年公司综合毛利率为11.3%，同比提升0.20pct，其中主营业务毛利率11.0%，同比提升0.22pct，主要系公司积极开展精细化管理所致。加回研发费用，期间费用率同比提高0.48pct至6.35%，其中销售费用受疫情影响差旅费减少，实现绝对数同比下降11.6%，费用率同比降低0.07pct 至0.35%；管理费用基本持平，费用率同比下降0.10pct 至2.06%；公司加大研发投入，费用同比增长14.6%，费用率提高0.27pct 至3.19%；全年发生汇兑损失3.34 亿元，去年同期为收益2.34 亿元，导致财务费用率同比提升0.38pct 至0.48%。公司20计提信用及资产减值合计9.25 亿元，同比少计提5.98 亿元，主要系信用减值8.44 亿元，同比少计提5.4 亿元，其中计提应收账款坏账损失3.92 亿元，同比少计提7.75 亿元，主要系单项计提风险降低；资产减值8049 万元，同比少计提5720 万元，总体减值占收入绝对比例降低0.62pct 至0.84%，综合影响公司归母净利率同比提升0.39pct至3.33%。21Q1 公司主营业务毛利率较20Q1下滑2.3pct 至8.86%，较19Q1 下滑2.78pct，期间费用率（含研发）降低0.8pct 至5.25%，其中仅财务费用形成负贡献，发生额1.2 亿元，20Q1 为-1.3 亿元，主要系人民币相对欧元升值导致汇兑损失增加所致，销售/管理/研发费用率分别为0.32%/2.43%/2.02%，同比降低0.26/1.46/2.02pct，信用及资产减值损失绝对占比降低0.43pct 至0.09%，综合影响下21Q1归母净利率下滑0.69pct 至3.27%。

    　　20 年收现比提升较多带动现金流显著改善，21Q1 付现比大幅降低使得现金流净流出减少。公司2020 经营活动现金流净额为83 亿，同比多流入36亿。全年收现比88.6%，较去年同期提升7.84pct，应收票据及应收账款同比增加15.5 亿，执行新会计准则，存货减少104 亿，合同资产增加237 亿，其他应收款同比减少18.7 亿，预收款同比减少158 亿，合同负债增加170 亿；付现比79.8%，同比小幅提升0.71pct，预付款项同比增加4.56 亿，应付票据及应付账款同比增加139 亿。21Q1 公司经营活动现金流净额-21.5 亿，较20Q1 少流出37.8 亿，较19Q1 少流出8.93 亿。收现比108%，同比降低9.1pct，付现比124%，同比大幅降低20.1pct。21 年3 月末，公司资产负债率70.3%，较20 年末提高0.3pct，较19 年末提高2.8pct。

    　　大力拓展境内市场对冲疫情影响，新签订单继续稳定增长。公司2017 年以来订单持续高增长，2017-2019 年新签CAGR 高达48%，20 年新签订单2272 亿元，同比增长10.6%，主要系境内新签大幅增长123%至2017 亿元，全年境外新签495 亿元，同比下滑63.8%，主要系19 年签订俄罗斯千亿大单形成高基数及20 年疫情影响所致。按订单类型看，全年新签化学工程合同1868 亿，同比增长0.26%，占新签合同74.4%，其中化工业务新签824 亿 ，增幅达116%；煤化工新签513 亿，增幅达187%；石油化工新签531 亿，同比减少59%。基础设施和环境治理等相关多元化业务合同额644 亿，同比增长57%。21Q1 新签订单在较高基数下继续实现20%增长，其中境内市场仍为主要贡献方，一季度新签500 亿，同比增长52%，境外新签46 亿，同比下滑63%。截至20 年末，公司在手订单2609 亿元，保障系数约2.4 倍。

    　　实业投资加速，大产业平台提供稳定现金流。继投资已内酰胺取得良好效果后，公司大力探索“技术+产业”的一体化开发模式，主攻卡脖子技术，拓展新材料行业高附加值产品领域，目前己二腈、硅基气凝胶等科技创新成果亦正在向现实生产力转化，未来有望成为公司发展新的增长点。

    　　拟定增助力长期业务发展。公司拟通过市场化发行方式募集资金不超过100 亿元，合计向不超过35 名特定对象发行股数不超过14.8 亿股，其中控股股东中国化学工程认购数量不低于发行量的17.6%，主要用于尼龙新材料项目、俄罗斯等重要工程建设及偿还银行贷款。控股股东限售期18 个月，其他认购方为6 个月。本次股权融资有利于公司增强资本实力，优化公司财务结构，保障长期业务发展。

    　　维持盈利预测，新增2023 年盈利预测，维持“增持”评级：预计公司21-23 年净利润分别为48.66 亿/58.39 亿/70.07 亿，增速分别为33%/20%/20%，对应PE 分别为6.6X/5.5X/4.6X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：新签订单落地转化不及预期；己二腈等实业投资进展、回报不及预期等