事件：中国国航发布2025 年三季报。2025 年前三季度，公司实现营业收1298 亿元，同比+1.3%；对应录得归母净利润18.70 亿元，同比+37.3%。

    　　点评：

    　　Q3 营收微增，归母净利润同比下降。单季度看，2025 年Q1/Q2/Q3 公司营收分别为400/407/491 亿元，同比分别-0.1%/+3.2%/+0.9%，对应归母净利分别为-20.44/2.38/36.76 亿元，同比分别-22.07%/+121.51%/-11.31%，三季度利润受票价下跌及成本影响同比有所下降。

    　　运力小幅增长，客座率高位提升，基本恢复到19 年水平。

    　　1）运力：25Q3 国航总ASK 同比+1.9%，其中国内/国际/地区线ASK同比分别-0.6%/+9.3%/-3.6%，国际及地区线ASK 恢复到19 年同期92.8%。

    　　2）周转量：25Q3 公司总RPK 同比+3.6%，其中国内/国际/地区线RPK同比分别+1.0%/+11.3%/-0.2%，国际及地区线RPK 恢复到19 年同期90.2%。

    　　3 ） 客座率： 25Q3 公司综合/ 国内/ 国际/ 地区线客座率分别为82.3%/83.7%/79.4%/76.8%，同比分别+1.3/+1.3/+1.5/+2.6pct，较19年同期分别-0.2/-0.3/-1.0/+2.2pct。

    　　4）机队规模：截至25Q3 末公司机队规模达到946 架，前三季度净增长16 架飞机。

    　　票价跌幅好于行业，油价下行带动单位成本下降。

    　　1）票价：25Q3 国航单位RPK 收入实现0.607 元，同比-2.6%；实现单位ASK 收入0.499 元，同比-1.0%，票价跌幅好于行业。

    　　2）成本：25Q3 国航单位ASK 成本0.431 元，同比-1.8%；受益于航油均价下降，公司单位燃油成本下降；但发动机维修停飞问题等拖累了公司非油成本摊薄；单位成本降幅有限。

    　　大股东定增补充资本金，看好公司盈利能力持续改善。

    　　公司披露定增预案，拟向大股东中航集团和控股股东关联方中航控股发行股票，中航集团拟认购不低于人民币50 亿元，中航控股拟认购不超过人民币150 亿；募集资金净额拟用于偿还债务和补充流动资金，助力公司提升经营效率和盈利能力，提振市场信心。行业未来供给依然偏紧，需求稳增背景下，票价及航司座收有望持续修复，带来业绩高弹性，看好公司盈利水平稳步回升。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027 年实现归母净利12.31、64.34、86.04 亿元，同比分别+618.8%、+422.6%、+33.7%，对应每股收益分别为0.07、0.37、0.49 元，10 月31 日收盘价对应PE分别为111.39、21.32、15.94 倍。行业供需关系持续修复，同时“反内卷”行动助力竞争格局改善，公司作为行业龙头，有望显著受益。看好座收回升带来的业绩高弹性。综上，维持公司“增持”评级。

    　　风险因素：出行需求不及预期，票价涨幅不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。