事件：中国国航公布2023 年三季度报告。公司前三季度累计实现营业收入1,054.8 亿元，同比+150.6%，比2019 年同期+2.3%；实现归母净利润7.91 亿元（去年同期为亏损281.0 亿元），比2019 年同期-88.3%。公司第三季度实现营收458.6 亿元，同比+152.9%，比2019 年同期+21.4%；实现归母净利润42.4亿元（去年同期亏损86.7 亿元），比2019 年同期+17.1%。前三季度，公司累计确认投资收益为22.4 亿元，比2019 年同期+128.4%。其中，第三季度国航确认投资收益共8.51 亿，环比+30.7%，比2019 年同期+23.6%。

    　　收入和成本分析：公司第三季度营业收入相比2019 年同期增长21.4%，主要受益于：1）旅客周转量的增长。第三季度公司完成旅客周转量为646.3 亿人公里，同比3Q19 增长6.7%。其中国内旅客周转量为516.7 亿人公里（包括山航），同比3Q19 增长43.7%； 2）单位客公里收益的增长。2023 年上半年，公司整体单位客公里收益相比1H19 增长17.1%。公司第三季度营业成本相比2019 年同期增长34%，主要受燃油价格拖累。2023 年上半年，公司整体单位可用座公里成本比2019 年同期+19%，其中单位燃油成本比2019 年同期+21%。

    　　受益于欧洲航线的快速恢复，整体国际运力恢复符合预期：截至2023 年9月，国际运力恢复至2019 年同期的60%。2023 年第三季度，公司完成旅客周转量646.3 亿人公里，比2019 年同期+6.7%。其中国内旅客周转量516.7 亿人公里，比2019 年同期+43.7%，环比二季度提升5.7pps；国际旅客周转量113.7 亿人公里，恢复至2019 年同期的50.4%, 环比二季度提升20.6pps；地区旅客周转量15.8 亿人公里，恢复至2019 年同期的76.9%，环比二季度提升25.0pps。

    　　客座率方面，公司Q3 国内、国际、地区客座率分别为76%、73%、74%，环比二季度分别提升4pps、12pps、10pps, 但与2019 年三季度相比的缺口仍有8pps、7pps、2pps。回顾2023 年前三季度，国航累计完成国内、国际和地区旅客周转量分别恢复至2019 年同期的132%、31%和54%；前三季度整体客座率分别为74%、67%和68%，与2019 年同期相比下降9pps、12pps 和11pps。

    　　机队引进：截至2023 年三季度末，国航集团共引进飞机14架，退出飞机9架，净引进飞机5 架，合计运营飞机899 架。公司计划2023-25 年分别引进飞机37架、63 架、40 架，退出23 架、9 架、7 架。

    　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为0.04 元、0.82 元、1.08元，对应动态PE 分别为199.0 倍、9.4 倍、7.1倍。给予公司2024 年17 倍P/E，对应目标价为13.94 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：受宏观经济影响航空出行需求恢复不及预期、原油价格及汇率波动等风险。