公司公告2023 年三季报：Q3 盈利42.4 亿，历史单季度第三。1）2023Q3：营收458.6 亿，同比+152.9%，较19 年+21.4%，盈利42.4 亿（22 年同期亏损86.7亿），为历史单季度第三，仅次于10 年Q3 的51.7 亿、17 年Q3 的49.5 亿；扣非后盈利40.7 亿，Q3 人民币升值0.6%，测算汇兑收益2.5 亿，Q3 汇兑影响较小，利润主要由航空主业贡献。2）23Q1-Q3：营收1054.8 亿，同比+150.6%，较19 年+2.3%，前三季度整体扭亏盈利7.9 亿（22 年同期亏损281.0 亿），扣非亏损8.7 亿。前三季度人民币贬值3.1%，测算汇兑损失13.1 亿。3）其他收益：Q3 其他收益12.2 亿元，同比+60.0%，前三季度实现32.1 亿，同比+49.0%。

    4）投资收益：Q3 投资收益8.5 亿，同比+487.6%，前三季度投资收益22.4 亿，22 年同期-6.4 亿。

    经营数据（回溯山航)：23Q3：ASK 同比+131.6%，较19 年+0.2%，RPK 同比+164.3%，较19 年-8.2%，客座率75.4%，同比+9.3pct，较19 年-6.9pct。前三季度：ASK 同比+151.8%，较19 年-9.7%，RPK 同比+189.1%，较19 年-19.8%，客座率72.5%，同比+9.4pct，较19 年-9.2pct。

    收益水平：Q3 客公里收益0.67 元，超19 年18%。1）测算23Q3 客公里客运收益（含燃油附加费）0.67 元，同比-2.8%，较19 年同期+18.4%，座公里收益0.51 元，同比+11.1%，较19 年+8.8%，旺季票价弹性显现。2）前三季度客公里客运收益0.64 元，同比+2.6%，较19 同期增长18.1%，座公里收益0.46 元，同比+18.5%，较19 年同期 +5.1%。

    成本费用：1）23Q3 营业成本381 亿，同比+65.1%。其中航油成本134 亿，同比增长68.5%，期内国内油价综采成本同比-24.9%。扣油成本247 亿，同比+63.3%。座公里成本0.45 元，同比-38.9%，较19 年增长15.9%；座公里扣油成本0.29 元，同比-39.6%，较19 年+11.0%，随业务量及利用率回升，单位成本较19 年逐步收敛。2）前三季度营业成本974 亿，同比+58.5%，测算航油成本327 亿，同比+78.9%，座公里成本0.45 元，同比-43.8%，较19 年+17.3%，座公里扣油成本0.30 元，同比-46.9%，较19 年+14.8%。3）费用：23Q3 年三费合计（扣汇）为46.1 亿，同比+25.0%，扣汇三费率10.0%。前三季度扣汇三费合计127.8 亿，同比+20.4%，扣汇三费率12.1%（注：不含研发费用）。

    投资建议：1）盈利预测：考虑三季度以来油价大幅上涨以及国际线恢复进展，我们调整23-25 年盈利预测分别为预计实现归母净利0.84 亿、180 亿和213 亿（原预测为31 亿、204 亿和241 亿）。对应23-25 年EPS 分别为0.01、1.11 和1.31 元，24-25 年PE 分别为7、6 倍。2）强调23Q3 起，我国航空业步入真正盈利大周期。Q3 公司实现历史单季度第三盈利42.4 亿，仅次于10 年Q3 的51.7 亿、17 年Q3 的49.5 亿，根据公司月度经营数据，Q3 国航国际ASK 平均恢复仅55%。按照最新冬春时刻计划，23 冬春国际航线计划增班至19 年7成，宽体机逐步飞向海外，过剩运力回归国际，价格端将更具支撑。继续强调Q3 起我国航空业预计步入真正盈利大周期，24 年Q1 春运旺季或更值得期待。参考公司历史平均PE 及周期股传统定价方式，给予24 年景气期间利润10 倍PE，对应市值1800 亿，目标价11.11 元，预期较当前48%空间，维持“强推”评级。

    风险提示：经济大幅下滑、油价大幅上涨、汇率大幅贬值。