中国国航发布2023 年一季报：2023Q1 公司实现营业收入250.68 亿元，同比增加94.06%；实现归母净亏损29.26 亿元，去年同期实现归母净亏损89.00 亿元，亏损幅度收窄。

    　　运营恢复顺利。1）一季度整体：国内ASK、RPK 已超19 年同期，地区恢复快于国际。共投放运力593.13 亿座公里，恢复到19 年的84.35%；其中国内、国际、地区运力分别恢复到19 年的132.3%、12.79%、45.15%。一季度实现旅客周转量421.40 亿座公里，恢复到19 年的73.58%；其中国内、国际、地区分别恢复到19年的115.26%、9.80%、35.08%。综合客座率71%，低于19 年10.4pct。2）分月份来看：国内需求1 月份即展现弹性，国际逐月有序恢复。1、2、3 月，国内运力恢复率分别为105.77%、110.6%、141.2%，客座率均与19 年相差约10pct；国际运力恢复率分别为8.0%、12.1%、17.9%，同时与19 年的客座率差距不断收窄。

    　　顺利完成对山航的收购，二者有望充分协同、提升盈利能力。3 月21 日国航、山航发布公告，国航已取得山航集团的控制权，直接持有山航股份22.8%的股份、并通过山航集团间接持有山航股份42%的股份，山航集团、山航股份及其并表范围内子公司成为国航合并报表范围内公司。本次合并后，1）国航规模再扩大：

    　　山航132 架波音737 飞机（其中7 架为MAX）并入国航后，截至3 月末国航机队达到896 架，宽体机占比15.15%（不考虑5 架公务机）。2）二者航线互补，国航加强山东地区航线。二者有望通过加强业务协同，提升整体市占率和盈利能力。

    　　盈利预测：上调盈利预期，预计2023-2025 年公司归母净利润为19.63、202.13、253.11 亿元，对应当前股价，PE 估值分别为85.5、8.3、6.6 倍，维持“增持”评级。

    　　投资策略：1）短期看，①需求仍在持续恢复。一季度需求恢复顺利、尤其是公商务航线表现亮眼；民航换季后国际航线恢复加速，4 月开始见证因私客源的强劲复苏，五一预订火爆、出行数据值得期待，对暑运量价的展望可以随之更加乐观。②国航主基地公商务及国际客源充足且品质优秀，将持续受益于需求的恢复。

    　　聚焦一线市场+卡位优质时刻，航线强盈利能力将随着需求回升有效拉动业绩。2）长期看，①供给收紧+国际航线修复摊薄国内运力+票价共识形成，行业竞争烈度显著下降，供需格局正在不断优化。②北京实现“一市两场”后多数航司转移到大兴机场，国航+深航在首都机场份额进一步扩大。集中度的提升将强化国航对首都机场的时刻调配能力和导入中转联程旅客的能力，打造超级承运人指日可待。3）预期业绩修复节奏：一季度已经实现减亏，预计Q2、Q3 达到盈亏平衡，Q4 及2024 年将随着国际航线恢复比例的大幅提升，展现超强盈利弹性。

    　　风险提示：疫情影响和政策执行的不确定，汇率油价大幅波动，行业供需失衡，宏观经济增长失速，国际贸易摩擦升级，空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等