受疫情反复影响，上半年航空业供给、需求均同比大幅削减，行业继续录得巨亏，但下半年恢复可期。受“新冠”疫情反复冲击，上半年航空业受到重击，据CAAC 数据，上半年全行业共完成旅客运输量1.18 亿人次，同比下降51.9%，只有2019 年同期的36.7%；全行业累计亏损1089 亿元。上半年六家主要上市航司累计总供给、需求同比各下降42.2%/49.9%（ 恢复至19 年同期的37.5%/28.8%），总客座率同比下滑9.8 个百分点至63.7%。随着上海等多地疫情逐步得到控制，6 月开始客运量快速修复，6 月航班量和客运量环比各增52.6%/82.2%，但上半年客运量仍不到19 年同期的40%。随着全国动态防疫能力的增强，我们预计《第九版新冠防控方案》落地将进一步加速行业修复。

    Q2 国航国内供需同比下滑明显拖累上半年整体表现；7 月公司日均航班量加速恢复。受国内疫情反复冲击，中国国航Q2 国内线总供给、需求同比各下降64.99%/72.27%，降幅较Q1 各扩大41.7/44.0 个百分点，客座率同比下降15.6个百分点至59.5%。Q2国内冲击拖累上半年公司总供需同比各降46.3%/54.1%，总客座率同比下滑10.3 个百分点至60.4%。随着北京疫情得控，近期航班量加速恢复，7 月25 日-7 月31 日间，国航日均航班量为898 班，7 月日均航班量较6 月环比增加60.7%（较21 年7 月同比减少24.1%）；周平均飞机日利用率为4.0 小时/天，7 月平均飞机日利用率较6 月环比增加62.0%。

    油价高企和人民币贬值使公司上半年录得巨额亏损；公司定增150 亿为行业复苏做准备。Q2 油价高企（同比大幅增长93%、环比增长45.7%至7933 元/每吨）大幅蚕食利润；人民币贬值5.7%带来大额汇兑损失进一步拖累业绩表现。上半年，中国国航公告预计归属于上市公司股东的净亏损约为185 亿元到210 亿元。

    8 月2 日国航公告定增150 亿，主要用于购买飞机及补充流动资金，其中母公司中航集团拟以现金方式认购不低于人民币55.00 亿元，我们认为本次定增在市场预期范围内，有助于公司进一步降低资产负债率，减轻财务压力，为行业复苏做好积极准备。

    盈利预测与投资建议。综上，我们下调原2022、2023 年的可供座公里、客座率和客运量，并相应下调营收和成本，下调EPS 至-1.50、0.41 元/股，调整BPS至2.72、3.12 元每股，首次引入2024 年EPS、BPS 各为1.00、4.10 元每股。

    我们分析一方面下半年国内疫情缓和有望推动行业复苏；另一方面我们认为今年的疫情反复一定程度将进一步降低供给增速（疫情冲击，航司经营压力加大，行业有望进一步整合），我们看好行业长期投资逻辑不变（即供需格局改善、票价市场化）。中国国航航网优质，23/24 年业绩回升可期，综合行业内可比公司及2国航历史估值水平（2009-2010 年），给予3.5x-4.0x 2023E PB，调整合理价值区间10.79-12.33 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示：汇率、油价波动、疫情二次爆发等。