一季度自营高基数影响业绩，手续费收入具有阿尔法

    2023 年公司营业总收入/归母净利润为65.2/22.5 亿元，同比+35%/+48%，处于业绩预告区间内，加权平均ROE 6.7%，较2022 年+1.7pct，权益乘数（扣客户保证金）3.32 倍，同比+4%。2024Q1 营业总收入/归母净利润14.1/4.6 亿元，同比-21%/-8%，低于我们预期，年化加权平均ROE 5.2%，较2023 年-1.4pct。受高基数影响，一季度自营投资收益同比下降拖累业绩。考虑公司自营投资收益低于我们预期，下调2024、2025 年归母净利润至24/30 亿元(调前29/36)，新增2026 年预测37 亿元，同比+7%/+23%/+24%，ROE6.8%/7.9%/9.2%，EPS 为0.5/0.6/0.8元。公司区位优势突出，母公司财富管理、投行业务持续改善，子公司支撑ROE。

    　　当前股价对应PB 0.9/0.9/0.8 倍，维持“买入”评级。

    　　客户数增长亮眼，投行业务具有韧性，资管AUM 逆势增长（1）2023年/2024Q1经纪净收入12.0/3.0亿元，同比+1%/+8%，2023年客户数量增速跑赢市场，财富客户及高净值客户数量增长，母公司客户数超326万户，同比+14%，2023年市场新开户数同比-17%。公司券结、托管、基金投顾等创新业务规模快速发展，券结交易贡献提升157%。基金投顾业务签约规模同比+67%。

    　　（2）2023年/2024Q1投行净收入7.6/1.4亿元，同比+68%/-8%。2023年公司保荐上市IPO项目6单，其中浙江省内企业5单，省内市场排名第一；债承规模1234亿元，同比+79%，省内业务排名第2。（3）2023年/2024Q1资管业务净收入15.5/3.2亿元，同比+6%/+2%，2023年末资管总AUM同比+10%。2023年财通资管净利润4.6亿元，同比+1%，ROE 20.2%，较2022年-7pct，2023年/2024Q1公募非货AUM为981/1028亿元，同比+13%/+14%，市占率0.60%/0.62%。

    　　永安期货ROE 回升，浙商资产ROE 下降，自营投资推进去方向性转型（1）2023 年公司参股的永安期货/浙商资产净利润为7.38/15.5 亿元，同比+8%/-17%，利润贡献10%/14%，ROE6.0%/10.9%，较2022 年+0.3/-3.2pct。（2）2023 年/2024Q1 自营投资收益17.6/4.3 亿元，同比+1056%/-39%，年化自营投资收益率分别为3.7%/3.3%（2022 年为0.4%）。2023 年/2024Q1 末自营金融资产规模514/529 亿元，同比+15%/+14%。公司持续推进投资去方向转型，提升收益稳健性、提高资本使用效率。

    　　风险提示：市场波动风险；财富管理、资产管理增长不及预期。