浙江龙头券商，控股期货基金打造综合金融集团。财通证券是浙江当地龙头券商，实际控制人为浙江省财政厅，享受地方发展的红利。根据公告，公司已经形成涵盖期货、基金等金融专业子公司的多元金融控股平台，未来还将进一步构筑金控集团，促进各项业务的协同发展。

    收入依赖自营规模，期货资管相对突出。2017H 公司业务以自营为主，占比达45%，经纪业务（19%）、资管业务（13%）分列第二、三位，永安期货贡献了8%的收入。

    （1）自营收益来自利息分红，规模影响业绩。2015 年以来，随着公司资本金的快速补充，公司证券自营业务规模增长较快，2014 年至2017 年上半年，公司自营部门年化收益率分别为23%、23%、7%和6%。公司投资收益主要来自利息和分红，与规模相关性大。上市后公司计划进一步扩大自营投资规模，公司自营收益有望水涨船高。

    （2）经纪份额和佣金率企稳，两融风险可控。据公司公告和Choice 统计，近年公司股基交易额市场基本维持在1.2%左右，2017H 公司佣金率降至万分之2.7，降幅有所放缓但仍低于行业平均水平（万分之3）。公司利息收入以两融业务为主，2017H 两融利息收入占比达55%，两融余额达80 亿元（市场份额0.91%），融资利率达8.09%；平均担保比例为261%，远高于150%关注标准和 130%警戒标准。

    （3）资管与基金联动，注重主动管理。作为非银行系背景的券商，财通证券客户的通道业务需求相对较少，更注重主动资管业务的发展。2014 年至 2016 年公司资管收入复合增长率达到97.72%，截至 2017 年6 月末，财通证券资产管理规模1523 亿元，集合资管规模占比超过54%；子公司财通基金资管规模为989 亿元，在定向增发业务、商品期货业务、新三板业务等方面处于行业领先水平，坚持走差异化、特色型路线。

    （4）债承业务为主，资金补充强化业务。2014 年至2017H，公司累计主承销债券融资净收入6.8 亿元，是投行业务中的强项。截至2017H，公司共有保荐代表人20 人，投行部门员工354 人，上市补充资金后公司有更多的财力加强投行团队和业务实力。

    （5）期货子公司利润和规模处行业龙头地位。2016 年及2017 年上半年，公司确认的来自永安期货的投资收益分别为2 亿元和1.6 亿元。2016 年永安期货的期货手续费收入行业排名第二，净利润、净资产和净资本行业排名第一，历年分类监管评级均为 AA 级。

    盈利较高杠杆率低，自营占比高于行业……在上市券商中，2017H 公司净利润在中小券商处于中上水平，ROE 仅次于浙商证券，杠杆率仅高于国金证券。公司自营收益占比在上市券商中仅次于东方证券和国海证券，和同处于浙江省的浙商证券相比，公司自营收益和资管收入占比与ROA 高于浙商证券，体现公司较强的投资管理能力。

    投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价21.97 元。我们预测2017-2019 年公司EPS分别为0.45/0.52/0.60 元。根据分部估值法公司作为低流通市值的新股，我们给予20%的溢价空间，对应4.67 倍PB，对应六个月目标价21.97 元/股。

    风险提示：市场交易量下降风险/信用违约风险/政策变化风险