Q3 产销下滑业绩承压，关注成长性与高分红，维持“买入”评级公司发布2024 年三季报，2024 年前三季度实现营收68.4 亿元，同比+11.8%；实现归母净利润11.2 亿元，同比+10.7%；实现扣非后归母净利润11 亿元，同比+13.6%。单Q3 来看，实现营收21.1 亿元，环比-9.2%；实现归母净利润2.6 亿元，环比-36%，实现扣非后归母净利润2.3 亿元，环比-44.8%。鉴于Q3 煤炭产销下滑及甲醇转亏，我们下调2024-2026 年盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润15.2/17.7/18.4 亿元（前值17.6/19.7/20.3 亿元），同比+46.3%/+16%/+4.1%；EPS 为1.06/1.23/1.28 元，对应当前股价PE 为8.8/7.6/7.3 倍。未来公司产能逐步释放，公司业绩将受益于量增而持续增厚。维持“买入”评级。

    　　Q3 煤炭销量环比下降拖累业绩，吨煤成本环比下降致毛利率改善（1）产量方面：2024 年前三季度煤炭产/销量1404.5/1405.7 万吨，同比+10%/+10%，其中2024Q3 煤炭产/销量426.1/429 万吨，环比-8.6%/-7.2%；（2）价格方面：2024 年前三季度吨煤售价431.8 元/吨，同比-2.7%，其中2024Q3 吨煤售价436 元/吨，环比+0.9%；（3）盈利方面：2024 年前三季度吨煤毛利227.9元/吨，同比-8.5%，煤炭业务毛利率52.8%，同比-3.3pct，其中2024Q3 吨煤毛利242.4，环比+4.4%，煤炭业务毛利率55.6%，环比+1.9pct，三季度毛利率环比改善主要系吨煤成本下降影响，2024Q3 吨煤成本为193.6 元/吨，环比-3.3%。

    　　Q3 单吨成本环比提升致甲醇转亏，铁路专用线运量环比提升（1）甲醇业务：产量端，2024 年前三季度甲醇产/销量33.3/30.6 万吨，同比+51.5%/+40.6%，产销量同比大增系2023Q3 设备停车检修影响，其中2024Q3产/销量8.2/5.7 万吨，环比-34.7%/-53%；价格端，2024 年前三季度单吨售价1844元/吨，同比-0.2%，其中2024Q3 单吨售价1856 元/吨，环比-3.3%；盈利端，2024年前三季度单吨毛利-120 元/吨，毛利率-6.5%，同比亏损幅度收窄，其中2024Q3单吨毛利-391 元/吨，毛利率-21.1%，盈利环比转亏系三季度单吨成本环比大增所致。（2）铁路运输业务：运量端，2024 年前三季度铁路专用线运量491 万吨，同比+16.8%，其中2024Q3 运量164 万吨，环比+7.5%；运价端，2024 年前三季度单吨运价23.4 元/吨，同比+2.1%，其中2024Q3 单吨运价22.6 元/吨，环比-0.7%；盈利端，2024 年前三季度单吨毛利16.1 元/吨，同比+12.4%，毛利率69.1%，同比+6.3pct，其中2024Q3 单吨毛利15 元/吨，环比-4.7%，毛利率66.3%，环比-2.8pct。

    　　红二煤矿待竣工验收后有望逐步达产，公司分红水平有望稳步提升红二煤矿尚处于联合试运转阶段，待竣工验收通过后有望逐步达产；公司目前拥有煤炭核定产能1930 万吨/年，“十四五”期间规划实现煤炭核定产能3000 万吨。

    　　当前公司煤炭销售以动力煤为主，且长协煤占比较高，对煤价波动起到平滑作用。

    　　新投产的红一煤矿和红二煤矿主要作为市场煤销售，两矿煤种均以气煤为主，少量1/2 中粘煤，原煤经洗选可用作炼焦配煤、气化原料或动力煤，煤价弹性更大，煤价上行周期有望获得超额收益。2023 年公司分红比例48.46%，同比大幅+12pct，未来公司业绩有望随产能释放而增厚，公司分红水平有望稳步提升。

    　　风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，产能释放不及预期。