公司发布2025 年报业绩公告。2025 年公司营业收入2949 亿元，同比下降13.2%；归母净利润528 亿元，同比下降5.3%。2025Q4 营业收入817.65 亿元，同比下降3.02%；归母净利润137.97 亿元，同比增长11.06%。业绩下滑主因：1）煤炭销售量及平均售价同比下降6.4%/12.1%；2）售电量及平均售价同比下降3.9%/4.0%。

    　　煤炭业务：煤炭业务高长协构筑业绩稳定，成本控制成效显著

    　　25 年公司原煤产量3.32 亿吨，同比-1.7%；销量4.3 亿吨，同比-6.4%。其中年长协销量2.29 亿吨，占比53.2%，月长协销量1.70 亿吨，占比39.4%。

    　　25 年公司吨煤综合售价495 元/吨，同比-12.1%，年长协售价455 元/吨（24年491 元/吨），月长协售价569 元/吨（24 年705 元/吨）。

    　　25 年自产煤单位成本171.6 元/吨，同比-4.8%，主要得益于安全生产费、维简费及露天矿剥离费等成本的下降。

    　　26 年公司计划商品煤产量3.3 亿吨、销量4.35 亿吨，煤炭业务资本开支预计118.59 亿元（2025 年141.69 亿元），主要用于新街一井、二井及杭锦能源塔然高勒井田建设等。

    　　电力业务：煤电联营持续推进

    　　25 年公司发电量2202 亿千瓦时，同比-3.8%，售电量2070 亿千瓦时，同比-3.9%。

    　　25 年公司上网电价430.6 元/兆瓦时，同比-3.4%；单位发电成本334.7 元/兆瓦时，同比-6.1%。

    　　26 年公司计划发电量2237 亿千瓦时（同比+1.6%），电力业务资本开支125.48 亿元（25 年193.08 亿元），主要用于九江电力二期、 北海电力二期、清远电力二期等发电项目建设。

    　　股东回报加码，高股息价值凸显：公司2025 年中期分红叠加年末分红预案，全年预计派发现金股息总额418.11 亿元，占归母净利润比例高达79.1%，截至3 月30 日收盘，公司股息率约4.2%（A 股）/4.8%（H 股）。

    　　资产收购落地，26 年业绩增厚可期。3 月13 日公司发布公告宣布对国家能源集团持有的国源电力100%股权、新疆能源100%股权等资产的收购已经完成过户。

    　　资金募集情况：此次资产收购所进行的增发已经完成，共募集资金净额为199.67 亿元，其中4.58 亿元计入股本，195.10 亿元计入资本公积金。

    　　资产增厚情况：此次收购预计为中国神华带来煤炭产量1.85 亿吨/年（+56.6%）、煤炭可采储量170.5 亿吨（+97.7%）、聚烯烃产量128 万吨/年（+213.3%）、发电装机容量13249MW（+27.8%）。

    　　业绩情况：根据公司公告，此次收购所涉资产2024 及2025 年1-7 月年的扣非归母净利润合计为94.28、45.93 亿元，预计所涉资产在2026 上半年完成并表，26 年业绩有望进一步增厚。

    　　盈利预测、估值及投资评级：考虑到当前煤价及资产收购并表后业绩增长预期，我们上调2026-2027 年盈利预测，并新增2028 年盈利预测。预计公司2026-2028年营业收入分别为3305.97、3572.92、3707.29 亿元，实现归母净利润分别为708.14、783.10、850.02 亿元（（2026-2027 年原预测值为538.93、567.36 亿元），对应PE 分别为14.0X/12.7X/11.7X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期；煤炭价格不及预期；煤炭产量超预期；整合收购不及预期。