24Q3 归母净利同比/环比+11%/+22%。24 年前三季度公司实现营收/归母净利2539/461 亿元，同比+0.6%/-4.5%。其中Q3 单季，归母净利166 亿元，同比/环比+10.5%/+21.7%，业绩表现亮眼。

    煤炭板块：产品结构改善致24Q3 综合售价同/环比+2%/+0.2%，成本同比-2.5%降幅远超年初指引。1）产销量：24 前三季度自产煤产/销量2.444/2.449亿吨，同比+1%/+0.9%，其中24Q3 产/销量81.2/82.1 百万吨，同比-0.1%/-1.6%，环比-0.9%/-0.5%；外购煤销量33.5 百万吨，同比+7.4%。24Q3总销量中年协/月协销量占比53.2%/32.4%，同比-15.5/+20.2pct，环比-8.4/+1.8pct。年度长协占自产煤比重75%，同/环比-19.6/-9.2pct。2）售价：

    24 前三季度煤炭销售均价（不含税）564 元/吨，同比-3.3%，其中24Q3 销售均价560 元/吨，同比/环比+2.1%/+0.2%，其中年/月协销售均价496/691元/吨，同比-3.3%/-14.3%，环比+1.3%/-3.1%。3）成本：24 前三季度自产煤单位成本186.3 元/吨，同比-2.5%，降幅大超年初同比+10%指引，其中24Q3 单位成本175.4 元/吨，环比-9%，主要因为原材料/人工成本环比-12.6%/-16.3%。4）板块盈利：24 前三季度煤炭板块实现营收/毛利2013/589亿元，同比+0.6%/-3.3%，其中24Q3 实现毛利208.8 亿元，环比+15.9%。

    发电板块：24Q3 售电量环比大增33%，平均售电成本环降4.5%。1）电量：

    24Q3 发售电量64.1/60.4 十亿千瓦时，同比+14.4%/+14.9%，环比大增31.6%/33.3%，或受益于8 月以来水电转弱。2）售价和成本：24Q3 公司综合售电价格0.395 元/千瓦时，同比/环比-4.4%/-1.8%；平均售电成本0.346元/千瓦时，同比/环比+1%/-4.5%。3）板块盈利：24 前三季度电力板块实现营收/毛利704/112 亿元，同比+3.4%/-8.1%，其中24Q3 实现毛利41 亿元，环比+36.3%。

    铁路板块：24Q3 单位运价环比+3.6%%，板块毛利环增5%。24Q3 自有铁路周转量73.4 十亿吨公里，同比/环比-4.3%/-7.6%；单位运价为0.139 元/吨公里，同比/环比-1.6%/+3.6%。24 前三季度铁路板块实现营收/毛利327/125 亿元，同比-1%/-0.8%，其中24Q3 实现毛利41.1 亿元，环比+4.8%。

    费用管控有效，综合费用率环比-0.4pct。24Q3 综合费用率环比-0.4pct 至8.9%，主因税金及附加和管理费用率环比下降。

    盈利预测与估值。公司煤炭长协占比高，煤炭盈利稳定性较强，电力业务新投运火电装机有望持续贡献增量，并且公司作为能源央企不断提升核心竞争力和价值创造能力。预计公司24~26 年归母净利润有望达583/596/601 亿元，对应EPS 为2.93/3.00/3.02 元。并且公司作为ESG 水平领先的国内煤电一体化大型能源央企，有望享受中国特色估值溢价，参考可比煤炭及电力公司，给予公司24 年15~16x PE，合理价值区间43.99~46.92 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。动力煤价格大幅下跌，电价大幅下调，环保安检力度不易把握。