核心观点：

    　　受益所得税率恢复正常，Q3 业绩环比小幅增长。公司发布三季报，按中国企业会计准则，前三季度归母净利润482.7 亿元，同比-18.4%。

    　　其中Q3 归母净利润149.9 亿元，同比-16.7%，环比+2.2%。Q3 各业务总体毛利环比下降10 亿，期间费用环比增长6.9 亿，但所得税费用环比减少17.9 亿。按照合并抵销前数据，前三季度煤炭、发电、运输和煤化工板块利润总额分别为444.2/96.7/122.6/0.43 亿元，同比分别为-20.3%/+28.9%/-10.6%/-91.7%。

    　　Q3 煤炭业务盈利小幅回落，发电业务持续回升，运输板块总体稳健。

    　　（1）煤炭业务：Q3 利润总额126.3 亿元，测算吨煤净利121 元，同比-33.5%/环比-15.8%。Q3 商品煤产量8130 万吨，同比+4.5%/环比+0.9%，自产煤吨销售收入521 元，同比-10.7%/环比-4.8%，自产煤吨销售成本318 元/吨，同比+8.5%/环比+3.1%，自产煤吨生产成本196.9 元，同比+8.1%、环比-4.6%。（2）发电业务：Q3 利润总额38.7亿元，度电净利0.055 元，同比+12.1%，环比+14.2%。Q3 总售电量526 亿千瓦时，同比-3.0%/环比+15.5%。（3）运输业务：Q3 铁路+港口+航运合计利润总额为41.4 亿元，同比+5.1%/环比-3.0%。

    　　盈利预测与投资建议：近年来新建发电机组相继投运，电力规模和业绩增长明显，中长期随着新街矿区获批，煤炭产能和产量有20%左右增长空间。今年来收购大股东资产工作稳步推进，成立印尼能源公司将利于印尼业务的统筹管理和发展，持续高分红凸显优质公司价值。按中国企业会计准则，预计23-25 年EPS 分别为3.12、3.16 和3.20 元/股，参考公司2016 年以来估值中枢，给予公司A 股24 年10 倍PE，对应A 股合理价值31.65 人民币元/股。据公司AH 股最新溢价率，得到H 股合理价值25.44 港元/股，维持公司A、H 股“买入”评级。

    　　风险提示。下游需求低迷，煤价超预期下跌，在建项目进展低预期等。