业绩预览

    　　预告2021 年盈利同比增长28%

    　　公司发布2021 年业绩预告：预计2021 年A/H股归母净利503/516 亿元，同比+28%/+44%，A股扣非归母净利500 亿元，同比+31%，略低于我们预期，我们认为主要是成本提升、费用支出增加、投资收益减少所致。业绩预增主要是煤炭、航运货运量价齐升，煤化工产品售价上涨；4Q21 盈利环比回落，单季度A/H股归母净利环比-35%/-30%至95/103 亿元，同比+70%/+216%，A股扣非归母净利96 亿元，环比-35%，同比+55%。

    　　关注要点

    　　1）煤炭产销量提升。公司积极贯彻落实煤炭增产保供任务，超额完成年度生产目标，2021 年生产商品煤3.07 亿吨，同比+5.3%，销售商品煤4.82亿吨，同比+8.0%；4Q21 公司生产商品煤8,280 万吨，同比/环比+11%/+15%，销售商品煤1.21 亿吨，同比/环比-2%/-0.1%。2）发售电量增加。2021 年公司发电量/售电量同比+22%/+22%至1,664.5/1,561.3 亿千瓦时，4Q21 发电量/售电量环比-6%/-6%至434.2/408.4 亿千瓦时，同比+25%/+25%。主要是多台新机组陆续投运，同时全社会用电需求增加。3）运输业务增长。2021 年公司加强煤炭调运，保障能源供应，自有铁路运输周转量/航运货运量/航运周转量同比+6%/+7%/+21%。4Q21 同比分别+6%/+2%/+23%，环比分别+14%/-5%/-2%。4）煤化工产品销量下滑。

    　　2021 年公司聚乙烯/聚丙烯销量为33.28/31.56 万吨，同比-7%/-5%。4Q21销量为6.21/5.61 万吨，环比-23%/-29%，同比-27%/-28%，销量下滑主要是去年9 至10 月煤制烯烃装置停产检修，导致产量下降。

    　　2022 年：盈利韧性仍存，分红属性提供吸引力。我们测算得出公司煤炭长协销售比例较高。虽然今年煤价可能由去年高位回归合理，但考虑到今年长协基准价有望由550 元/吨上调至700 元/吨左右，我们认为公司煤炭售价调幅可能相对有限，公司盈利仍具韧性。在盈利保持相对稳定下，我们认为公司的分红属性有望继续为其提供吸引力（公司公告2019 至2021 年分红比例不低于50%，2019、2020 年实际分红比例为58%、92%）。

    　　估值与建议

    　　由于费用支出等假设调整，我们下调公司2021e A/H股EPS 9.3%/8.2%至2.53/2.59 元，下调公司2022e A/H股EPS 5.6%/1.8%至2.45/2.45 元。引入2023e A/H股EPS 2.49/2.61 元。当前A股股价对应2022/23e P/E为9.6x/9.4x，H股股价对应2022/23e P/E为7.1x/6.7x。我们维持跑赢行业评级。考虑到公司盈利稳定性和分红吸引力，我们维持当前目标价不变，对应2022/23e A股P/E为10.76x/10.58x，隐含12%的上行空间，对应2022/23eH股P/E为8.03x/7.62x，隐含14%的上行空间。

    　　风险

    　　宏观经济下行超预期；产品价格超预期下跌。