渝农商行深耕 山城，主场优势显著；坚持“零售立行”战略，立足“服务三农、服务中小企业、服务县域经济”的市场定位。大基建+大产业双轮驱动，开启重庆发展新动能，叠加存量大额风险逐步出清，资产质量趋势向好，公司盈利水平稳步修复，未来弹性空间可期。

    　　核心逻辑1：大基建+大产业，开启重庆发展新动能。

    　　大产业：2018 年起受新旧动能转换及供给侧改革深入推进等外部形势变化，重庆地区经济增速换挡，传统支柱产业汽车制造和电子信息遇到发展瓶颈。

    　　近年来重庆立足支柱产业固有优势，不断推断产业集群体系转型升级，提出“33618”现代制造业集群体系，逐渐走出低谷。

    　　大基建：成渝双城经济圈政策东风，基础设施建设有望成为区域新增长极。

    　　新领导班子到位，有望开创各项工作新局面，营造良好政治生态。

    　　核心逻辑2：大额风险逐步出清，资产质量趋势向好。

    　　2018 年起不良率明显上升，主要由于地区经济增速换挡+大额贷款客户风险暴露。①存量角度，公司加大力度处置问题资产，2020 年当期核销规模激增至100亿以上，2021-2022 年同样保持70 亿以上核销，同时加大不良认定标准。②增量角度，2017 年后公司信贷结构不断调优，零售贷款占比由2017 年的34%提升至2022 年的45%；对公领域优化行业投向，加大力度投向不良较低的大基建行业。

    　　2020 年-2023Q1 不良率从1.31%稳步下行至1.21%，其中对公不良率从1.95%大幅降至1.47%；关注率从2.36%大幅下降至1.29%。

    　　核心逻辑3：主场优势显著，零售立行战略深化。

    　　深耕山城，实现重庆地区全覆盖，客群基础扎实，市场份额稳居领先地位。零售立行战略定位明确，个人存款占比超80%，个人存款市占率接近30%，个人存款总量、增量及市场份额均稳居重庆市首位。零售贷款占比逐年提升，个人经营贷为主要驱动力。小微金融龙头地位稳固，纵深布局县域金融。普惠小微客群下沉，实现差异化竞争；县域渠道建设完善，渗透率逐步提升，2022 年县域贷款占比达50%，县域存款占比超7 成。

    　　核心逻辑4：业绩边际改善，弹性空间可期。

    　　2023Q1 公司营收、归母净利润同比增速分别为-3.3%、9.2%，较2022 年边际改善，ROE 提升趋势初现，业绩驱动因素主要为规模增长提速、信用成本节约反哺利润。伴随区域产业转型升级+成渝双城经济圈建设推进，叠加自身存量包袱逐步出清，资产质量企稳，公司盈利水平稳步修复，未来弹性空间可期盈利预测与投资评级：我们预计公司2023、2024 年EPS 分别为0.97 元、1.05 元，预计2023 年底每股净资产为10.43 元。以2023 年8 月9 日收盘价计算，对应2023年底的PB 为0.37 倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。目前公司估值处于低位，看好公司在基本面持续改善基础上的估值修复。

    　　风险提示：区域经济战略推进不及预期,业务转型不及预期,资产质量超预期下行