渝农商行披露2020 年年报，我们点评如下：

    公司业绩略低于预期。2020 年营收、PPOP、归母净利润同比分别变化5.8%、7.8%、-13.9%，较前三季度分别+0.8pct、+5.8pct、-4.0pct；营收和PPOP 保持向好趋势，成本收入比大幅下行对PPOP 贡献较大。Q4 业绩未如投资者预期大幅回升主要是公司大幅加大拨备计提。

    亮点1：靴子落地，隆鑫控股相关风险开始处置。疫情以来，重庆地区积累多年的汽车行业风险逐渐暴露，公司在2020H1 对隆鑫控股相关风险进行处置，核销贷款38.1 亿元（占全年核销的37.9%），并对15.4亿元贷款余额计提13.0 亿元减值准备，目前看后续损失有限。

    亮点2：抓住政策窗口期处置风险，调整对公信贷结构。（1）疫情后公司资产质量指标有所波动，不良率较去年初上升6bps，不良净生成率2.6%，同比和环比均有一定上升。但同业较低的不良偏离度没有改变，逾期90 天和60 天以上偏离度分别为63.3%和68.7%，先行指标逾期率和关注率较中报也有所转好。（2）信贷投放向零售倾斜，公司贷款中不良率较高的制造业、批发和零售业、建筑业贷款均在压降；并抓住政策窗口期处置风险，如房地产业不良率由年初8.6%降至0.0%。

    亮点3：坚持“零售立行”，零售业务成为“压舱石”。分部来看，2020年公司业务受制于信用风险暴露，出现亏损，零售业务起到“压舱石”

    的作用，贡献营业利润的59.6%。零售贷款投放加速，结构上按揭、经营贷和消费贷均匀发力，坚持做小做微，户均仅24.1 万元。

    亮点4：财富管理转型初见成效，中收高速增长。客户基础高速增长，VIP 客户数增长11.9%，管理金融资产余额增长13.3%；私行客户数量增长20%，管理金融资产余额增长21。财富管理转型推动手续费及佣金收入大幅增长（同比+29.7%），核心是资金理财手续费收入增长47.4%贡献，代理保险手续费收入也有较大贡献。

    投资建议：（1）公司县域吸存，主城投放的业务优势没有改变，个人存款市场份额仍是重庆第一。（2）区域风险和资产质量趋势值得持续关注。预计公司2021/22 年归母净利润增速分别为5.6%和9.0%，EPS分别为0.78/0.85 元/股，BVPS 分别为8.79/9.42 元/股，股价对应21/22年 PE 分别为5.43X/4.98X，PB 分别为0.48X/0.45X。考虑到公司重庆市场的领先优势，以及近期资产质量上的波动，我们给予公司2021年0.6 倍PB，对应合理价值为5.27 元/股，按AH 溢价，H 股合理价值4.16 港币/股（港币兑人民币汇率0.8442）均维持“买入”评级。

    风险提示：1.重庆地区汽车产业持续恶化；2.大额风险持续暴露。