事件：渝农商行披露2020 年三季报，前三季度实现营业收入210 亿元，同比增长5.0%，实现归母净利润78 亿元，同比下降10.0%；3Q20 不良率季度环比提高1bp 至1.29%，拨备覆盖率季度环比下降11pct 至359%。业绩符合预期、资产质量低于预期。

    零售贷款投放加码，助力净息差企稳向上，营收增速小幅反弹：9M20 渝农商行营业收入同比增速为5.0%，较1H20 的4.9%略有修复。营收端亮点在于净息差，9M20 较1H20小幅下降1bp 至2.29%，根据测算3Q20 净息差季度环比提高1bp 至2.29%，止住上半年息差逐季小幅下降的趋势。我们认为，三季度净息差季度环比改善的主要原因在于，信贷结构优化下资产端收益率开始稳定。根据测算，3Q20 生息资产收益率（期初期末平均口径）季度环比提高1bp 至4.24%（2Q20 QoQ：-11bps）。在复工复产的稳步推进、居民消费意愿回升的大背景下，渝农商行加大零售贷款投放，3Q20 新增零售贷款占新增贷款比重为96%，存量零售贷款占比季度环比提高3pct 至40%。更重要的是，零售贷款发力体现出渝农商行正在积极进行管理赋能，激发客户经理活力、挖掘零售客户潜能。

    净息差季度间波动小，彰显强大的负债端优势：2Q19-3Q20 一年多的时间里，渝农商行净息差始终保持在2.27%-2.31%上下窄幅波动。尽管今年三季度以来同业利率有所上行，但渝农商行3Q20 负债成本（期初期末平均口径）季度环比仅小幅提高2bps 至2.21%。

    这主要得益于渝农商行网点全面覆盖重庆城乡，零售客户（1H20：2900 万）与重庆常住人口（2019：3100 万）相当，3Q20 零售存款占比高达76%。负债护城河坚实，是其净息差能够保持较高水平且波动幅度小于同业的重要原因。

    保持大力核销节奏，关注未来资产质量趋势：3Q20 渝农商行不良率季度环比上升1bp 至1.29%、加回核销不良生成率季度环比下降17bps 至145bps、核销转让规模14 亿（测算值）与2Q20 大体相当、拨备覆盖率季度环比下降11 个百分点至359%。我们认为，渝农商行不良略有暴露的原因仍与对公个案有关，中报披露个别建筑企业因资金链紧张经营困难，基于审慎原则下调至不良。渝农商行不良认定一直以来都极为严格，1H20 逾期90 天以上贷款/不良仅为53.4%、逾期贷款/不良为103%，主动提前处置潜在风险资产有利于稳定未来资产质量表现。

    公司观点及盈利预测：渝农商行三季报业绩符合预期，营收端最大亮点在于净息差企稳回升，资产端管理赋能下，未来增长潜力仍值得期待。预计2020-2022 年归母净利润分别同比增长-9.6%、7.5%和10.5%（小幅上调盈利预测，调高净息差，原2020-2022 年归母净利润同比增速预测为-10.7%、7.5%和10.5%）。当前股价对应2020 年0.56 倍PB，维持买入评级。

    风险提示：经济大幅下行引发银行不良风险。