净息差走平，资产质量稳定

    　　公司于8 月26 日发布2020 年中报，1-6 月归母净利润、营收分别同比-9.9%、+5.0%（扣非归母净利润同比+4.4%），增速较1-3 月-3.0pct、+0.4pct。公司净息差、资产质量基本稳定，经营稳健。我们预测2020-2022年EPS 为0.89/0.93/1.00 元，目标价5.87 元，维持“增持”评级。

    　　贷款同比增速放缓，负债端驱动息差走平

    　　归母净利润同比负增长的原因为19 年上半年冲回退休人员大额医保缴费，导致基数较高。1-6 月年化ROE、ROA 分别同比-4.31pct、-0.19pct 至11.49%、1.00%。6 月末总资产、贷款、存款同比增速分别为+5.2%、+8.6%、+6.1%，较3 月末-0.9pct、-3.8pct、+0.6pct。Q2 新增对公、零售贷款规模相当，其中零售端以按揭、个人经营贷款为主。1-6 月净息差为2.30%，较1-3 月持平，较19 年全年-3bp。1-6 月生息资产收益率、计息负债成本率分别为4.34%、2.21%，较19 年全年-13bp、-10bp。负债端成本改善得益于同业利率下行，而存款成本较19 年+8bp。

    　　不良率基本稳定，拨备计提力度加大

    　　6 月末不良率、拨备覆盖率分别为1.28%、370%，季度环比+1bp、-12pct，不良率虽微升但仍处上市农商行较低位。关注类贷款占比较19 年末+9bp至2.41%。对公贷款不良率较19 年末+10bp 至1.79%，主要由于建筑业不良率上升明显。个人贷款不良率较19 年末持平于0.71%，按揭贷款、个人经营贷款资产质量改善。逾期90 天以上贷款/不良贷款为53%，较19年末继续下降2pct，不良认定标准趋严。公司加大拨备计提力度，前瞻应对不良压力，Q2 单季年化信用成本为2.19%，环比+1.11pct。

    　　理财收入增长较快，村镇银行表现优异

    　　1-6 月中间业务收入同比+8.8%，增速较3 月末-13.8pct。其中资金理财手续费收入同比+18.4%，基本持平于2019 年全年同比增速，主要得益于净值型理财产品销售规模提升，净值型产品余额864 亿元，占非保本理财比例超65%，较2019 年末+13pct。村镇银行盈利能力向好，资产质量优化，1-6 月年化ROE、ROA 分别较19 年全年+0.32pct、+0.19pct 至10.51%、4.78%，不良率较19 年末-31bp 至1.57%。期末资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.77%、12.36%，季度环比-0.36pct、-0.33pct。

    　　目标价5.87 元，维持“增持”评级

    　　鉴于公司主动加大拨备计提力度，我们预测2020-2022 年归母净利润增速为3.38%/4.97%/7.08% （ 前次4.76%/6.45%/8.61% ）， EPS 为0.89/0.93/1.00 元（前次0.90/0.96/1.04 元），2020 年BVPS8.39 元，对应PB0.62 倍。可比公司2020 年Wind 一致预测PB 为0.94 倍，公司县域布局优势稳固、护城河明显，估值折价有缩小空间，我们维持2020 年目标PB0.70 倍，目标价由5.88 元微调至5.87 元。

    　　风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。