事件：渝农商行披露2020 年中报, 1H20 实现营业收入139 亿元, 同比增长4.9%; 实现归母净利润52 亿元, 同比下滑9.9%, 扣非后同比增长4.4%。2Q20 不良率季度环比上升1bp 到1.28%, 拨备覆盖率季度环比下降12 个百分点到370%。业绩符合预期, 资产质量低于预期。

    　　渝农商行2Q20 加大拨备计提力度，利润增速符合预期：1）净利息收入：以量补价，1H20 净息差同比下降5bps 到2.30%，生息资产日均余额同比增长7.4%；2）非息收入：1H20 中收表现相对较好（YoY：8.8%），主要是占比最大的理财业务表现较好（1H20 占比63%，YoY：

    　　18%）；3）成本收入比：成本收入比同比上升4.7pct 到26.4%，主要由于上年取消退休人员大额医保费，基数相对较低；4）信用成本：二季度渝农商行加大拨备计提力度，测算2Q20 年化信用成本季度环比/同比上升75bps/72bps 到1.83%。

    　　2Q20 加大核销力度，不良认定标准非常严格，对公个案导致资产质量略有波动：

    　　1）对公资产质量有所波动：2Q20 渝农商行零售不良率较年初持平0.71%保持较优水平，但对公不良率较年初上升10bps 到1.79%，主要由于个别建筑企业资金链紧张经营困难，公司将其下调至不良导致。加回核销后不良贷款生成率季度环比上升136bps 到163bps，拨备覆盖率季度环比下降12.3pct 至370%，但其拨备基础仍处于上市银行领先水平。

    　　2）逾期基本均纳入不良，大力核销化解风险：渝农商行逾期90 天以上贷款/不良较年初下降2.5pct 到53.4%、逾期贷款/不良保持在103%的低位，意味着逾期贷款基本都被纳入不良。核销力度加大，尤其在对公，1H20 对公贷款核销规模已超去年全年（1H20, 14.6 亿；FY19, 11.3亿）。前瞻指标关注率较年初上升9bps 到2.41%，逾期率较年初上升15bps 到1.33%，潜在风险指标可控。

    　　存款基础扎实且成本升幅收窄、资产结构优化，测算2Q20 净息差季度环比小幅下降2bps：

    　　1）负债端：2Q20 存款占比季度环比下降 0.7pct 但仍保持 73.9%的高位，核心优势零售存款继续保持，占总存款比重高达76.5%。价格方面，存款成本升幅明显放缓，有利于净息差边际改善。1H20 存款成本环比 2H19 上升 4bps 到 2.01%（2H19 环比1H19:+9bps，1H19环比2H18:+20bps）。

    　　2）资产端：二季度继续优化资产结构，2Q20 贷款占比季度环比提升1.2pct 到 44%。信贷资源向零售倾斜，2Q20 新增零售信贷占新增贷款比重较1Q20 上升 13pct 至 46%，1H20 贷款收益率环比 2H19 下降7bps，小于LPR 降幅。管理赋能提高资产端定价能力初见成效。

    　　向前看，深耕重庆的区位优势仍待展现，存量零售客户挖掘仍有极大空间，期待资产端管理赋能。渝农商行多年深耕重庆市场、遍布城乡的网点为其带来的低成本存款和客户基础，是其零售发力的核心。渝农商行拥有2900 万零售客户，而其中个人有贷客户数仅57 万户。期待在管理层激励下，资产端定价能力能进一步提升。此外，渝农商理财开业、参股小米消费金融公司，积极加大理财中收、消费金融分期中收的探索力度，未来中收业务创收渠道也有望进一步丰富。

    　　盈利预测与投资建议：渝农商行不良认定标准严格、大力核销化解风险；存款基础扎实、资负结构优化，息差小幅收窄；资产端管理赋能下，未来增长潜力仍值得期待。预计2020-2022 年归母净利润分别同比增长-10.7%、7.5%和10.5%（调高信用成本、成本收入比，下调盈利预测，原2020-2022 年归母净利润同比增速预测为7.0%、12.1%和14.1%）。当前股价对应2020 年0.62 倍PB，维持买入评级。

    　　风险提示：经济大幅下行引发银行不良风险、资产端定价能力不及预期。