投资要点

    　　2020 年归母净利润同比大增 73%，全年 ROE 升至 18.18%，盈利能力已超 2016年水平。公司 3 月 31 日晚发布 2020 年年报，全年营业收入、归母净利润分别同比增长 70.53%、72.85%。公司收入端和利润端增速均大幅高于行业（行业收入、利润端分别为+24.41%，+27.98%），主要是由自营投资、经纪业务和投行业务高增长带动，分别同比增长 97%、70%、59%。公司全年 ROE 高达 18.18%，已超过2016 年水平，且大幅领先行业平均水平（6.82%）。

    　　投行领先优势稳固，IPO 业务大放异彩，市占率升至 17.80%，排名行业第一。根据 wind 统计数据，公司 2020 年 IPO 发行规模高达 837 亿元，市占率大幅提升至17.80%，位居行业首位；再融资发行规模为 1505 亿元，市占率达 12.36%/+4.90pcts，排名第二，仅次于中信证券；债权承销规模 10833 亿元，同业市占率达 11.01%/-0.31pcts，排名第二，仅次于中信证券。2020 年公司实现投行业务收入 58.57 亿元，同比增长 59%，投行业务领先优势进一步巩固，且投行业务收入占比达 25%，远高于行业边际贡献（15%），带动公司整体盈利能力提升。

    　　证券投资业务同比大增 97%，综合收益率提升至 5.30%，营收贡献比例增至 37%。

    　　公司实现证券投资业务净收入 86.85 亿元，同比大增 97%，占营收比重由 32%提升至 37%，助推业绩增长。投资端规模增长 600 亿元至 1884 亿元，综合收益率较2019 年提升 0.88pcts 至 5.30%。从持仓结构看，股票占比提升 1.1pcts 至 8%，债券占比提升 2.9pcts 至 67%，衍生品占比提升 0.1pcts 至 1%。据公司年报披露，2020年公司场外期权业务新增规模 2465 亿元，同比增长 25%，收益互换新增规模 410亿元，同比增长 257%。

    　　财富管理转型业绩亮眼，资管主动型占比近 70%。经纪业务上，公司经纪业务净收入达 48.36 亿元，同比增长 70%，其中代理买卖、席位租赁、代销金融产品、期货经纪业务分别同比增长 51%、97%、276%、35%，代销收入占经纪业务比例大幅提升 6.1pcts 至 11.2%。资管业务上，公司加速优化资产管理业务结构，截至 2020年末，公司受托管理资产规模 4903 亿元，其中主动管理型达 3367 亿元，同比增长 45%，占比由 42%提升至 69%。

    　　两融规模大幅增长，股质规模持续压缩。从两融业务来看，截至 2020 年末，公司两融余额为 552 亿元，同比增长 88%；股质余额 191 亿元，其中投资类（表内）股质余额 96 亿元，同比减少 36%，平均履约保障比例高达 420%。从收入来看，2020 年公司利息净收入 13.31 亿元，同比下滑 15%，其中融资融券业务利息收入同比增长 47%，股票质押回购利息收入同比减少 36%。此外，公司 2020 年全年计提信用减值损失 13.19 亿元，其他资产减值 0.77 亿元，合计达 13.96 亿元。

    　　盈利预测：公司 2020 年 12 月完成 38 亿定增，进一步补足资本实力；投行领先优势稳固，2021 年有望深度受益注册制的全面推广，盈利能力持续领跑行业。我们预计公司 2021-2023 年的 EPS 分别为 1.30 元、1.55 元、1.81 元，2021 年 3 月 31日收盘价对应的 PB 分别为 3.32 倍、2.98 倍、2.67 倍，维持“审慎增持”评级。

    　　风险提示：市场下行风险、市场成交额大幅萎缩、行业竞争加剧风险、固收信用风险恶化、股权质押风险恶化。