核心观点

    20 年公司ROE 高达15.30%，行业一骑绝尘。1）公司2020 年实现营业收入233.51 亿元，同比+71%，实现归母净利润95.09 亿元，同比+73%。2）公司2020 年实现ROE15.30%，同比+5pct，远高于行业平均7.28%，高居行业榜首。截至20 年末权益乘数达4.38，较年初增加0.3。3）自营、投行、经纪、利息、资管净收入贡献度分别为37%、25%、21%、6%、6%。

    自营收入翻倍，经纪市占率提升明显助收入同增70%。1）截至20 年末公司表内金融资产规模较年初+47%至1868 亿元；其中股票与债券类资产较年初分别+69%/+53%至155/1270 亿元；场外衍生品取得快速发展，20 年新增期权与收益互换规模分别为2465/410 亿元，同比增长25%/257%。20 年实现自营收入86.73 亿元，同比+97%。2）20 年公司股基成交额市占率由2.62%升至2.93%，同时受益于市场高活跃度，经纪收入同比+70%至48.36 亿元。

    3）20 年末两融余额达552 亿元，同比+88%，市占率由2.87%增至3.41%。

    但受股票质押缩减与利息支出大增影响，利息净收入同比-15%至13.31 亿元。

    股债承销双击助投行收入同增59%，。1）20 年公司完成股票承销2346 亿元，市占率14%，排名第二；注册制开闸助IPO 规模高达837 亿元，市占率18%，高居第一。公司完成公司债、企业债与ABS 承销6268 亿元，市占率11%，行业第一。“股债承销双击”之下，20 年公司实现投行收入58.57 亿元，同比大增59%。2）20 年公司实现大资管业务收入12.92 亿元，同比+21%。

    资管方面，主动管理规模同比+45%至3367 亿元，占比由42%升至69%。基金管理方面，公募管理规模同比+55%至267 亿元。

    财务预测与投资建议

    考虑到21 年市场行情及活跃度的负面影响，将公司21-22BVPS由8.66/10.23微调至8.59/9.95，新增23BVPS 为11.57 元，按可比公司法，基于高ROE给予30%溢价，目标22PB 为3.40x，对应目标价33.84 元，维持增持评级。

    风险提示

    政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。