事件：近日，赛轮 轮胎发布2022年报及2023年一季报。2022年公司实现营业收入219.02 亿元，同比增长21.69%；实现归母净利润13.32 亿元，同比增长1.43%；实现轮胎销量4390.30 万条，同比增长0.65%。2023 年一季度，公司实现营业收入53.71 亿元，同比增长10.44%，环比增长3.60%；实现归母净利润3.55 亿元，同比增长10.32%，环比增长32.94%；实现轮胎销量1153.86 万条，同比增长4.89%，环比增长23.29%。

    点评：

    全球化布局带来显著优势，助力公司化解行业性不利，实现业绩持续增长。（1）公司是首家在海外建厂并最早拥有两个海外规模化生产基地的中国轮胎企业，2022 年海外工厂建设又取得了实质性进展，为公司后续发展奠定基础。2022 年公司柬埔寨工厂年产900 万条半钢胎项目正式投入运营，柬埔寨工厂年产165 万条全钢胎项目全线贯通；越南三期项目中年产5 万吨非公路轮胎项目已基本建设完成。（2）越南工厂低双反税率，柬埔寨工厂零双反税率，使得公司具有较大优势。公司在2022年面临海运波动、海外经销商去库存、原材料成本提升等行业性不利情况，仍实现净利润正向增长，并在2023Q1 进一步提升盈利水平，实现归母净利的同比双位数增长。

    2023 年轮胎行业有望企稳向好，创造有利发展空间。（1）美国市场方面，美国轮胎制造商协会（USTMA）2 月底公布了对美国2023 年轮胎出货量的预测，USTMA 预计2023 年美国轮胎出货量将达到3.342 亿条，同比增加0.7%，其中半钢胎配套市场同比增加2.3%，半钢胎替换市场同比增加1.0%。（2）中国市场方面，随着疫情缓和，一季度我国轮胎开工率、物流景气指数、重卡销量等多指标回暖。此外，2022 年6 月，山东省工业和信息化厅发布《2022 年山东省利用综合标准依法依规推动落后产能退出工作方案》，除特殊品种外，年产能120 万条以下的全钢子午胎、500 万条以下的半钢子午胎企业全部整合退出。这标志着山东省轮胎行业新一轮整改正式开始，本轮产能退出政策界定明确，政策力度加码大，也有望为营造公平竞争市场带来更大助力。（3）海运方面，2022 年随着全球多国逐步放开管控措施，船舶准班率和周转效率大幅回升，各国码头拥堵情况持续缓解，海运费已降至接近2020年价格上涨前水平。

    液体黄金轮胎推广力度不断加强，多项测试力证其优异性能。（1）在性能方面，公司液体黄金轮胎自2021 年第四季度全球首发以来，经西班牙IDIADA、德国T-V、美国史密斯实验室等多个权威机构验证及多次实车测试，其优异的节油性、舒适性、操控性、耐磨性等指标受到驾驶人员的广泛好评和认可。公司推出的液体黄金乘用车轮胎可以达到欧盟标签法规AA 级；液体黄金卡客车轮胎可以达到中橡协《轮胎标签分级标准》3A 级。（2）在产能方面，2022 年6 月，益凯新材料的6 万吨EVE 胶已完成空负荷试车，2022Q3 开始为公司液体黄金轮胎贡献增量，助力公司丰富液体黄金产品线。（3）在产品方面，公司液体黄金产品已涵盖主要轮胎品种，全钢胎、半钢胎和特种轮胎都有产品推出，且型号不断完善，2023 年2 月推出液体黄金乘用车新品轮胎已经覆盖全球主流中高端车型。（4）在市场方面，赛轮液体黄金轮胎已登陆中、美、欧、日等轮胎/汽车大国实现亮相或销售，已开辟线上、线下全渠道的销售，可提供个性化轮胎定制服务。

    盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025 年营业收入分别达到260.25 亿元、297.92 亿元、329.76 亿元，同比增长18.8%、14.5%、10.7%，归属母公司股东的净利润分别为18.74 亿元、26.98 亿元、34.62亿元，同比增长40.7%、44.0%、28.3%，2023-2025 年摊薄EPS 分别达到0.61 元、0.88 元和1.13 元。

    估值与目标价：我们认为，企业发展到提升产品性能和品牌价值的高端化发展阶段时，销售费用、研发费用等或将有所增加，或会减损当期净利润，但对长远发展有益，此时若仍以传统的净利润指标来进行PE 法估值，或会对市值产生负面影响。为了更直观比较各公司获取订单、创造产品附加值的能力，我们采用市值毛利倍数法进行估值。可比公司市值毛利倍数（市值/毛利TTM）的平均值为13.75，中位值为11.61，赛轮轮胎仅为7.32 倍。我们给予公司2023 年市值毛利倍数为10 倍，对应目标市值499 亿元，目标价16.28 元，维持“买入”评级。

    风险因素：1、新建产能投产不及预期2、橡胶价格大幅波动的风险。