2012年业绩低于预期

    一拖股份2012 年实现营业收入 112.3 亿元，同比下降 3.5%，实现归属母公司净利润 3.5 亿元，同比下降 20.7% ，对应每股收益0.35 元，低于预期 20% 。公司同时公告每 10 股派息1 元的利润分配计划。

    收入同比下降3.5%：2012 年公司实现营业收入 112.3亿元，同比下降 3.5%，其中大中型拖拉机、履带拖拉机及小轮拖销量分别同比增长 0.9%、下滑 35.0% 和下降41.0% ，农机收入100.9亿元，同比下降 1.4%；柴油机销量 162,458台，同比下滑3.8%，动力机械实现收入 19.8 亿元，同比下滑 10.4% ；矿用卡车及叉车销量同比下滑 2.3%和11.4% ，其他机械实现收入4.8亿元，同比下降 3.5%；

    毛利率水平同比继续下滑0.7 个百分点至12.9% ：主要源于需求疲弱、规模不经济，产品结构的变化（动力机械中轻型占比提升）及人工成本的较快上涨；

    管理费用率及财务费用率有所上升：2012 年公司管理费用率上升0.5 个百分点至 6.6%，主要源于研发支出的大幅增加；财务费用率上升 0.1个百分点至 0.5%，2012 年A 股募集资金财务贡献有限；

    2013 年有望回归稳定增长，一季度预期持平：过去三年公司业绩波动较大，主要源于出售及购置资产带来的一次性收益（2010 年增厚 1.4亿，2012 年亏损0.02 亿）及产品结构变化带来的毛利率下滑。往前看，资本运作已经全部完成，毛利率也有望企稳，预期公司 2013 年回归稳定增长，一季度预期同比持平；

    盈利预测

    考虑到2012 年毛利率的下滑，我们下调公司2013 年、2014 年盈利预测21.7% 和20.5% 至4 亿元和4.6亿元，分别同比增长 14.6%和13.7% ，对应每股收益分别为0.40 元和0.46 元；

    估值与建议

    当前股价下，公司 A 股对应 2013/2014 年市盈率分别为 24.0 和21.1 倍，H 股对应 2013/2014 年市盈率分别为 14.4 倍和12.7 倍，位于合理估值，维持“审慎推荐”评级，12 个月H 股目标价 7.5港币。投资风险主要来源于市场竞争加大公司市场份额的下滑及毛利率改善低于预期。