事件：

    春秋航空发布2022 年年报和2023 年一季报

    业务方面：2022 年全年公司累计运输旅客1360.5 万人次/yoy-36.1%，相当于2019 年的60.8%；ASK、RPK 同比2021 年分别下降26.8%、34.1%，分别相当于2019 年的69.4%、57.1%；客座率为74.7%/yoy-8.2pcts，同比2019 年下降16.2pcts。

    1Q2023 公司运输旅客500.4 万人次/yoy+16.3%，相当于2019 年同期的95.7%；ASK、RPK 同比分别上升4.6%、25.8%，分别相当于2019 年同期的102.0%、96.1%；客座率为86.9%/yoy+14.6pcts，同比2019 年同期下降5.3pcts。

    财务方面：公司2022 年实现营业收入83.7 亿元/yoy-22.92%，达到2019年同期的56.5%；归母净利润-30.4 亿元，扣非归母净利润-32.0 亿元，较2021 年分别增亏30.7 亿元、30.9 亿元，较2019 年分别下降48.8 亿元、47.8 亿元。

    1Q2023 公司实现营业收入38.6 亿元/yoy+63.6%，为2019 年同期的106.1%；归母净利润3.6 亿元，同比2022 年增盈7.9 亿元，较2019 年同期下降1.2 亿元。

    投资要点：

    疫情反复经营受损，2022 全年亏损扩大

    受本土疫情影响，公司2022 年旅客运输量仅相当于2019 年约6 成水平，客运收入同比减少24.2 亿元至81.0 亿元/yoy-23.0%，RRPK为0.358 元/yoy+16.8%。此外，由于业务量下滑导致航线补贴下降，其他收益同比减少4.1 亿元至9.2 亿元/yoy-30.5%。

    成本端，2022 年国际油价上涨带动公司燃油成本增加5.8 亿元至39.5 亿元/yoy+17.3%，全年营业成本为115.9 亿元/yoy+2.3%，CASK、扣油CASK 分别为0.38 元/+39.8%、0.25 元/+31.1%。在低成本运营模式之下，公司成本表现仍然维持行业领先水平。

    费用端，受人民币贬值影响，2022 年公司净汇兑损失同比增加2.0 亿元至1.3 亿元，财务费用达到6.2 亿元/yoy+116.9%。

    一季度盈利超预期，引领行业走向复苏

    自2022 年底新冠病毒感染“乙类乙管”落地以来，航空出行需求快速修复。公司1Q2023 业务量恢复节奏行业领先，ASK 已超2019 年同期，RPK 和旅客运输量也已基本达到2019 年同期水平。

    一季度在监管层面量价恢复指引、国内需求快速修复以及燃油附加费共同影响下，公司国内线客公里收益较2019 年实现双位数增长，为业绩扭亏打下坚实基础。国际业务方面，得益于东南亚市场的快速回暖，一季度公司地区及国际旅客运输量恢复至2019 年同期21.62%，同时票价仍然维持较高涨幅。在国内国际两端的共同带动下，1Q2023 公司营业收入大幅增长15.02 亿元至38.63 亿元/yoy+63.65%，而营业成本随着业务量恢复同比上升3.96 亿元至36.06 亿元/yoy+13.30%，CASK 为0.33 元，同比仅上升8.3%。受益于收入端强劲增长，公司一季度顺利扭亏，实现归母净利润3.56亿元，达到2019 年同期74.93%，盈利水平超预期，引领行业走向复苏。

    低成本龙头弹性初现，看好旺季量价表现

    2023 年3 月26 日夏秋航季开启后，国内航班量稳步上行，国际航线增班工作加速推进。五一小长假临近，根据FlightAI 最新预测数据，五一期间民航国内日均旅客运输量较2019 年增长近20%，票价较2019 年涨幅超30%。展望二、三季度，伴随供需差边际改善以及票价弹性显现，航空业大周期行情有望提前演绎。春秋航空作为中国低成本航空龙头，享受需求红利、竞争格局清晰，疫情期间公司逆势扩张，基地及航网布局持续改善。此外，2023-2025 年公司预计每年分别净增飞机7 架、14 架、10 架，运力引进速度明显领先行业水平。伴随国际、国内航班量不断修复，公司在周期上行阶段有望持续受益，单机利润上行可期。

    盈利预测和投资评级：考虑到2022 年底防疫政策调整以来，行业基本面已经迎来拐点，我们看好本轮周期上行阶段的航空业价格弹性，并调整对公司业绩预期。预计公司2023-2025 年营收分别为192.12亿元、257.11 亿元、266.21 亿元，归母净利润分别为17.40 亿元、38.62 亿元、33.57 亿元，对应PE 分别为35.08 倍、15.81 倍、18.19倍，维持“增持”评级。

    风险提示：（1）永久性亏损风险：现金流断裂导致破产、大规模增发导致股份被动大幅稀释；（2）阶段性冲击风险：宏观层面，经济大幅波动，疫情再度爆发，重大自然灾害、疫苗接种及相关药物研发受阻；行业方面，重大政策变动，航空事故，行业竞争加剧等。