事件：公司发布2021 年报及2022 年一季报。公司21 年实现营业收入109亿，同比增长15.9%；实现归母净利润0.39 亿，同比扭亏为盈，位于业绩预盈区间中位数偏下；实现扣非归母净亏损1.1 亿，较上年同期（亏损8.0 亿）大幅减亏，位于业绩预亏区间中位数偏上。公司22 年一季度实现营业收入23.6 亿，同比增长6.2%，实现归母净亏损4.4 亿，较上年同期（亏损2.9 亿）扩大1.5亿，实现扣非归母净亏损4.6 亿，较上年同期（亏损3.1 亿）扩大1.5 亿。

    公司21 年ASK 回升，22 年一季度ASK 小幅下降。公司2021 年可用座公里（ASK）较2020 年同期增加9.6%，较19 年同期下降5.1%，其中国内客运需求恢复较好，21 年国内航线ASK 较2020 年同期上涨17.4%，较19 年上涨47.0%；海外航空供需仍处于低位，21 年国际航线、地区航线ASK 较19 年分别下降98.7%、91.7%。公司21 年综合客座率为82.9%，较2020 年增加3.2pct，较19 年减少7.9pct。公司21 年12 月底共运营113 架客机，较20 年底增加10.8%，高于上年同期增速（9.7%）。2022 年一季度公司ASK 同比下降0.12%，恢复至19 年同期的97.5%，整体客座率约72.3%，同比减少5.3pct。

    客公里收益提升，客运收入同比上涨。21 年公司客公里收益为0.306 元，同比增长2.3%，其中国内、地区、国际客公里收益同比分别变化+8.4%、-31.4%、+288%。综合量价影响，公司21 年实现客运收入105.2 亿元，同比增长16.7%。

    油价大幅上涨造成负面冲击，精细化管理推动毛利率改善。公司21 年成本项中租赁折旧成本约21.2 亿元，同比下降3.2%；财务费用中新增租赁负债利息支出约2.5 亿元。简单计算经营租赁进表后的影响，公司21 年折旧、维持、财务费用（剔除汇兑损益）合计约29 亿元，同比持平。21 年国际油价大幅上涨，给公司经营成本带来较大压力，公司21 年航油成本同比上涨46.6%，占主营成本的比例约30%。虽然由于油价上涨、扶持政策逐步退出等原因，21 年公司整体单位成本同比增长3.6%，但受益于精细化管理优势，21 年公司单位非油成本（考虑新租赁准则的调整）同比下降2.5%。综合以上，公司21 年主营成本同比增长13.6%，低于收入增幅。公司21 年综合毛利率为-4.4%，同比增加2.1pct。

    投资建议：公司竞争优势明显，运能投放快速恢复，单位非油成本同比下降，推动盈利能力回升；此外公司继续保持积极的扩张策略（拟定增不超过35 亿元用于购买飞机等），随着未来航空需求复苏，公司的盈利能力将快速恢复，同时成长性将逐步体现。考虑新冠疫情持续时间超出预期，公司盈利恢复节奏或将延后，我们下调公司22 年净利润预测42%至4.8 亿元，上调23 年净利润预测27%至18.2 亿元，新增2024 年预测25.5 亿元；维持公司“增持”评级。

    风险提示：新冠肺炎疫情持续时间、范围超出预期；宏观经济下行影响航空需求下行；机场小时容量提升缓慢；海外航线旅客吞吐量增长缓慢。