投資概要

    　　二季度成功扭虧，FY21H 實現盈利

    　　2021 上半年，春秋航空實現營業收入54.5 億元人民幣，同比+34.8%；歸母淨利潤0.1億元，去年為虧損4.1 億，雖未恢復至疫情衝擊前的水平，但已成功實現盈利，好于行業水平，顯示了較強的韌性；其中，第一和第二季度歸母淨利潤分別為-2.85 和2.95億元，對應營業收入分別為22.23 和32.31 億元，分別同比-6.75%和+94.48%，為2019年同期收入的六成和九成左右。一季度主要是受到春節“就地過年”政策和石家莊等地零星疫情的拖累，二季度國內疫情得到很好控制，疊加小長假航空出行需求反彈，帶動公司業績顯著修復。

    　　國內線客座率加速反彈

    　　上半年公司客座率錄得83.26%，同比提高 9.4 個百分點，但相較2019 年同期仍有8 個百分點的差距。分區域來看，國內線、國際線、地區線分別為 83.52%、50.23%、67.45%，同比分別上升 9.2 個百分點，下降 21.9 個百分點，上升 3.56 個百分點。二季度國內航空業經營情況環比提升明顯，國內線客座率達到88.4%，客公里收益較一季度大幅提升12.2%。受民航局嚴控政策影響，國際與地區線景氣度仍未好轉。

    　　成本控制得力

    　　作為低成本航空龍頭，春秋航空在成本控制上依然出色，上半年公司的單位營業成本為0.26 元/人公里，同比下降11.16%，較19 年同期下降11.48%，其中，由於航油價格上漲，單位航油成本0.0737 元/人公里，同比升11.4%；單位非油營業成本0.19 元/人公里，同比下降17.65%，較19 年同期下降6.02%，抵消了燃油上漲的壓力。

    　　此外，受業務量回升和新簽補貼協議的利好影響，上半年公司收到的航線補貼大幅上漲，帶動其他收益達6.08 億元，同比上升84%戒2.8 億元。

    　　機隊結構進一步優化，市場份額持續提升

    　　隨著國內疫情進入常態化防控，公司持續滲透優化國內航線網絡，2021 年夏秋航季開始，公司新增19 條航線、7 個航點，並加密了23 條國內航線，使得飛機日利用率小時同比上升 26.7%。截至2021 上半年，公司A320 系列機隊規模共計108 架，較2020年末新增6 架，機隊規模保持穩定增長。其中8 架為A321neo 新機型，預計單機單位成本較A320neo 機型低12-13%，機隊結構進一步優化。

    　　虹橋機場和浦東機場作為主樞紐基地佔據公司最大運力，2021 年上半年以上海兩場為出發地戒目的地的航線起降架次占公司總起降架次約 38.6%，運送旅客人次占上海兩場旅客吞吐量合計比例約為 13.8%，市場份額較 2020 年提升 0.7 個百分點。此外，2021 年上半年，公司在石家莊機場和揚州機場運送旅客人次市場份額位居第一，蘭州機場、寧波機場、揭陽機場和瀋陽機場運送旅客人次市場份額也快速上升至第二。“十四五”期間，公司樞紐建設將進一步完善發展。

    　　看好未來成長空間

    　　根據亞太航空中心統計，2021 年至今，我國低成本航空占國內航線市場份額為9.0%，遠低於東盟國家的 56%，歐洲的 50%，美國的 32%。低成本航空公司無論從數量還是市場份額來看仍然較少，但市場需求向結構化、差異化轉變的趨勢剛性不可逆。隨著疫情逐漸恢復，我國大眾化航空出行需求將日益旺盛，多層次的航空出行需求不斷擴張，未來低成本航空市場前景廣闊，潛力巨大。

    　　估值與投資建議

    　　公司業績反彈好於行業，凸顯較強的經營韌性，未來低成本航空的經營模式有望不斷下沉大眾化航空出行市場，公司競爭力將受益於此前的快速擴張。根據最新的財務預測，我們調整公司 2021 年淨利潤預測，並引入2022/2023 年淨利潤預測，對應EPS 為0.73/2.22/2.98 元，上調公司目標價至66.7 元，對應2021/2022/2023 年92/30/22 倍PE，4.1/3.7/3.3 倍PB 估值，維持“買入”評級。

    　　風險

    　　經濟週期風險

    　　航油價格波動風險

    　　公共衛生疫情風險

    　　匯率波動風險