投资建议：随着国内航空市场超预期好转，运营效率提升叠加票价上行，预计21年公司业绩实现明显好转。随着疫苗普及率提升，22 年国际航线有望迎来转机，届时业绩有望迎来大幅提升。预计公司21-23 年归母净利润分别为9.7、17.9、27.1 亿元。中长期来看，春秋航空运营优势明显，考虑到低成本航空龙头正迎来强势扩张期，业绩修复确定性强且兼具高成长预期，维持“强烈推荐-A”评级。

    　　春秋航空发布2020 年年报以及2021 年一季报。2020 年公司实现营收93.7亿元，同比-36.7%，实现归母净利润-5.9 亿元，同比-132%，实现扣非归母净利润为-8 亿元，同比-150.4%。如剔除春秋日本长股投亏损及相关减值，公司全年实现净利润1.4 亿元，其中Q4 净利润约2.9 亿元。21 年Q1 公司实现营收22.2 亿元，同比-6.8%，实现归母净利润-2.9 亿元，同比-25.3%，实现扣非归母净利润-3.1 亿元，同比-6.8%。

    　　受疫情复发影响，2020Q4 及2021Q1 边际改善受限。疫情下低成本航司展现较强韧性，下沉市场运力投放得到明显增加。20 年ASK 同比-13.4%，其中国内航线同比+25.2%，总体客座率为79.7%。从季度来看，20 年Q2/Q3 经营数据出现好转，然而冬春季疫情复发，复苏进程受到限制，21Q1 客座率下降至77.5%。从收益水平来看，国内市场运力投放增加，票价压力仍然较大，2020 年座收为0.248 元，同比19 年-27%，21Q1 座收下降至0.224 元。

    　　成本管控持续增强，需求恢复带动运营效率提升，但汇兑敞口放大拖累21Q1业绩。疫情下公司仍然坚持精细化管理，20 年营业成本达99.8 亿元，同比-23.9%，单位营业成本达0.264 元，同比-12%。从成本细分来看，机队折旧租赁以及维修费用出现增长，而燃油、起降费以及人力成本出现明显下降。

    　　21Q1 公司营业成本同比+2.2%，由于日利用率下降，社保优惠政策退坡，民航发展基金恢复征收等原因，单位营业成本环比提升至0.265 元。同时21 年执行新租赁准则，经营租赁并表放大汇兑弹性，Q1 汇兑损失达到2850 万元。

    　　假期航空市场迎来报复性反弹，疫情下低成本龙头坚持强势扩张。国内航空市场迎来明显复苏，3 月份公司整体ASK 同比19 年+11.9%，客座率提升至87.2%。4-5 月份经营数据将延续向好态势，客座率及票价将进一步提升。展望今年，公司积极布局下沉市场，预计21 年整体ASK 同比+30-35%。展望明年，看好国际市场开放后春秋航空市场份额的提升。

    　　风险提示：疫情扩散超预期、航补大范围退坡、春秋日本出现大规模亏损