事件：公司发布2020 年年报及1Q21 季报。2020 年公司实现营收93.7亿元（-36.7%），归母净利润-5.9 亿元，上年同期为18.4 亿元，扣除对春航日本长期股权投资确认的投资损失及资产减值损失后，实现净利润1.4 亿元；扣非归母净利润-8 亿元，上年同期为盈利15.9 亿元。1Q21 营收22.2亿元（-6.8%），归母净利润-2.8 亿元，上年同期为-2.3 亿元。

    　　疫情导致利润率受损，20 年自身航空业务盈利。（1）2020 年：受疫情影响，全年毛利率为-6.43%，同比-17.8pct。单位销售费用为0.0054 元（-9%），主要系销售代理费及广告费支出下降；单位管理费用为0.0042 元（+1.4%），主要系飞机日利用率小时同比下降22.7%。其他收益12.7 亿元，占比提升4.4pct 至13.54%。由于子公司春航日本亏损，公司产生投资损失4 亿元，计提资产减值准备3.3 亿元，扣除以上影响20 年净利润1.4 亿元，自身航空运输业务实现盈利。（2）1Q21：Q1 毛利率为-18.35%，主要系春节就地过年、民航发展基金优惠减少及航油价格提升。截至1Q21 公司拥有空客A320 机队共104 架，其中经营租赁飞机53 架，Q1 起经营租赁进表，美元负债增加放大汇率敏感性，Q1 财务费用1.2 亿元（+633%），主要系负债端增加及人民币贬值带来汇兑损失。

    　　领先全行业快速恢复，经营数据改善显著。2020 年公司RPK 和ASK 分别下降24%和13%，客座率为79.7%，同比下降11.1pct，恢复情况优于行业。

    　　20 年4 月起公司敏锐把握企业复产复工推进、学生海外留学归国等需求，率先增加国内运力投放，国内RPK 和ASK 全年分别增长9%和25%，在上市航司中唯一实现正增长。春节就地过年导致21 年1-2 月公司运营数据同比19 年下滑，21 年3 月公司整体RPK 和ASK 较19 年增长5.3%和11.9%，国内航线更是同比19 年大幅增长63%和74%。

    　　20 年客收下降明显，维持较低单位成本。由于需求低迷叠加国内供给增加，20 年公司客公里收益为0.30 元（-17%），其中国内航线同比下降23%；座公里成本为0.26 元（-12%），主要系航油价格下降及民航局出台免征民航发展基金等一系列扶持政策，其中单位ASK 航油成本从0.1 元下降至0.06元，降幅36%，扣油座公里成本为0.20 元，下降约1%。

    　　投资建议：我们更新公司盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润为8.24亿元、21.9 亿元、27.6 亿元，EPS 为0.90 元、2.39 元、3.01 元，对应PE为71.5x、26.9x、21.4x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济增速超预期下行风险、人民币汇率贬值风险、油价大幅上涨风险、新冠疫情反弹、航线补贴无法续签或补贴标准下降风险。