事件：公司发布2020 年报及2021 年一季报。公司2020 年实现营业收入93.7亿元，同比下降36.68%；实现归母净亏损5.88 亿元，同比由盈转亏，位于业绩预亏区间中位数附近；实现扣非归母净亏损8.0 亿元，同比由盈转亏，位于业绩预亏区间中位数偏下。公司2020 年度不分红派息。公司21 年一季度实现营业收入22.2 亿元，同比下降6.75%，实现归母净亏损2.85 亿元，亏损同比增加约25%，实现扣非归母净亏损3.14 亿元，亏损同比增加约6.8%。

    20 年公司ASK 同比下降，21 年一季度ASK 快速恢复。公司2020 年可用座公里（ASK）同比下降13.42%，较19 年同期增速（12.2%）由正转负，其中国内航线ASK 同比上涨25.2%；海外客运需求疫情以来持续处于低位，20 年地区、国际航线ASK 分别同比下降83.6%、82.2%。公司20 年综合客座率为79.67%，同比减少11.14pct。公司20 年飞机日利用率为8.69 小时，较上年减少2.55 小时。公司20 年底共运营102 架客机，较19 年底增加9 架，低于上年同期净增数（12 架）。公司21 年一季度ASK 同比上涨25.44%，恢复至19 年同期的97.6%。

    客公里收益大幅下降，客运收入大幅下降。由于公司国内航线释放供给较多，导致整体票价水平降幅较大。2020 年公司客公里收益为0.299 元，同比下降17.3%，其中国内、地区、国际客公里收益同比分别变化-22.7%、+69.1%、+70.5%。综合量价影响，公司20 年实现客运收入90.2 亿元，同比下降37.19%。

    部分经营成本刚性，毛利率转负。由于经营业务大幅缩减，在油价大幅下跌、起降费减免等扶植政策的背景下，2020 年公司航油成本、起降费分别同比下降44.94%、29.88%；但折旧成本存在刚性，公司2020 年飞发租赁折旧成本同比上涨8.58%。综合以上，公司2020 年主营成本同比下降23.97%，低于收入降幅。受此影响，公司2020 年航空运输业务毛利率为-7.77%，同比由正转负。

    低成本竞争优势明显，国内运营主体盈利能力快速恢复。疫情期间，在其他航司大幅削减运力的情况下，春秋航空依靠低成本优势，在边际贡献定价策略下能够提供更多运力，进而实现更多边际收益。随着国内疫情迅速缓解，公司依托竞争优势，国内航线客运量快速回升，大幅领跑同业公司。如果剔除春秋日本的投资亏损（亏损4.02 亿）以及减值准备（3.29 亿），公司2020 年归母净利润约1.43 亿元，扣非归母净亏损约0.69 亿元。在新冠疫情的极端情况下，春秋航空优秀的运营能力得到了进一步验证。

    投资建议：今年五一机票预订量价齐升，有望超过2019 年五一假期水平，国内航空需求集中释放趋势明确；公司竞争优势明显，盈利能力有望快速恢复。考虑公司国内航线投放保持高位，我们上调公司21-22 年EPS 15% /22% 至1.32元/2.61 元，新增23 年EPS 为3.14 元；维持公司“增持”评级。

    风险提示：新冠肺炎疫情持续时间、范围超出预期；宏观经济下行影响航空需求下行；油价、汇率波动影响航空公司盈利；空难等事故发生降低旅客乘机需求。