剔除春秋日本的影响，Q4 公司实现净利润2.5 亿~3.1 亿。2020 年客运量市占率提升1.1pcts，疫情冲击下逆势成长。凭借灵活商业模式、高飞机效率推动单位成本优势相对扩大，运营效率更高的春秋航空有望率先受益出境游需求转向国内，同时东南亚航司运力退出为后疫情时代国际线航线拓展提供机遇。

    　　公司预计剔除春秋日本投资损失和减值，Q4实现净利润2.5亿~3.1亿。2020年客运量市占率提升1.1pcts，疫情冲击下逆势成长。公司公告预计2020年净利润亏损5.38亿~6.29亿元，其中春秋日本确认投资亏损及减值计提，影响净利润-7.0亿~-7.3亿元，若剔除2020年公司净利润1.02~1.62亿元。Q4公司净利润亏损3.9亿~4.8亿元，不考虑春秋日本投资亏损及减值，Q4对应净利润2.5亿~3.1亿元，主营业务表现基本符合预期。全球疫苗接种进度有望超预期，疫情背景下春秋单位成本优势相对扩大，行业市占率有望实现逆势成长。2020年春秋客运量行业占比提升1.1pcts至4.5%，运高于2018年、2019年提升0.1/0.2pct。

    　　飞机利用率、客座率表现上市航司最优，料Q4单位成本下降15%左右，优势相对扩大奠定逆势成长。疫情严重冲击民航客运需求，2020年公司ASK同比下降13.42%，其中国内同增25.2%，国际地区ASK占比由2019年的36%下降至7%。

    　　同期飞机日利用率、客公里收益和客座率水平较上年下降大约23%、17%和11pcts，疫情冲击下在上市航司表现最优。春秋凭借灵活商业模式、高飞机效率推动单位成本相对扩大，料Q4公司单位成本同比下降15%左右，而三大航单位成本或同增5%以上。作为细分赛道廉航龙头可执飞航线范围扩大，实现逆势成长。

    　　2020年机队净增9架，开辟南昌基地，出境游需求转向国内、效率更高春秋或最为受益。疫情导致出行需求的冲击传导至飞机引进端，2020年南航、国航和东航机队净增加6架、-1架和-2架（不考虑ARJ21），而春秋实现机队净增长9架，其中含4架A321、主要投放上海虹桥相关航线。2020年末开辟的南昌基地、成都天府机场预计将2021年5-7月份投运，有望消化新增运力增量。海外疫情不确定性导致出行结构性变化，出境游需求转向新疆、云贵川和海南等国内游的趋势或将延续至明年，运营效率更高的春秋航空有望率先受益国内民航渗透率提升，同时东南亚航司运力退出为后疫情时代春秋国际线航线拓展提供机遇。

    　　时刻政策继续偏紧背景下有望争取更多存量资源，中长期看逐渐由依靠补贴转向盈利提升的切换。2020 年冬春航季春秋国内线日均航班量同增54.4%，整体日均航班量对应同比增速为5.9%。国际闲置时刻转回表现最优，时刻政策继续偏紧背景下有望争取更多存量资源，更具成长、穿越周期。未来两年或陆续布局北京、成都、西安和青岛等一线和强二线城市，中长期看盈利模式逐渐由依靠补贴转向盈利提升的切换。上海浦东机场卫星厅投放提供时刻增长的可能，作为上海两场的主基地航司有望率先受益。

    　　风险因素：疫情控制低于预期，宏观经济增速下行超预期；油汇扰动、补贴减少超预期。

    　　盈利预测、估值及投资评级。公司预计剔除春秋日本投资损失和减值，2020Q4公司实现净利润2.5 亿~3.1 亿元。2020 年客运量市占率提升1.1pcts，实现疫情冲击下逆势成长。未来或持续受益内线需求反弹，2021H2 日韩线需求如快速恢复锦上添花。根据业绩预告我们下调2020-22 年EPS 预测为-0.64/1.88/2.41元（原预测-0.14/2.23/2.52 元），继续推荐更具长期成长性和良好确定性的春秋航空。维持“买入”评级。