上调23-24 年盈利预测，股本增厚致目标价下调节能风电发布业绩：22 年实现营收52.4 亿元、调整后同比+29%，归母净利16.3 亿元，调整后同比+39%，归母净利符合业绩预告区间（14.2~17.0亿元），与华泰预测（16.4 亿元）基本一致。22 年公司风电运营装机新增937MW，发电量同比+19%；22 年末公司在建项目容量808MW，新增核准840MW。根据最新的在建与核准容量，下调运营容量预测；市场电比例及平价项目占比上升，下调毛利率预测；绿电补贴影响减弱、经营现金流扩大，下调财务费用率预测，我们预计23-25 年归母净利为19.2/22.4/24.4 亿元（前值：18.6/22.1/-亿元），BPS 3.06/3.71/4.16 元（前值：3.98/4.82/-元）。23年可比PB 均值1.5x，公司利润增速低于行业均值，给予估值折价。当前股本较前值增厚29%，目标价下调26%至4.28 元、基于23 年1.4xPB（前值5.76 元，基于22 年1.8xPB）。增持评级。

    新项目陆续投入运营，风电毛利率同比略降

    22 年末公司风电累计装机5.34GW，较年初新增173MW；运营装机5.23GW，较年初新增937MW；在建808MW，全年新增核准840MW。参考公司项目建设进度与储备情况，我们预计23-25 年末运营容量为5.8/6.5/7.3GW。公司2022 年风电毛利率为58.1%（含绿证）/57.3%（不含绿证），同比均降1.1pct，受装机区域的结构变化和市场电折价幅度变化的共同影响，度电收入同比+8%至444 元/MWh，度电成本同比+16%至190元/MWh。

    风电小时数同比下降，市场化电量占比同比上升公司项目区域风资源佳，22 年发电量同比+19%至11.94TWh，平均利用小时数同比减少93 小时、但仍较行业均值高55 小时（据公司2022 年报披露）。

    公司积极参与项目所在省份的市场化交易，22 年市场电占比达到54%，同比升11pct。22 年公司弃风限电率为8%，同比降近3pp；中长期来看，我们认为公司弃风率有望改善，将取决于：1）绿电输送通道建设加快；2）提高多边交易电量；3）战略布局非限电区域。

    预期利润增速逊于同行，给予适当估值折价

    公司当前股价对应23-25 年PE 为13/11/10x，PB 为1.3/1.0/0.9x。新能源发电行业23 年Wind 一致预期PE 均值16x，PB 均值1.5x。考虑到23-24年公司归母净利CAGR（17%）低于行业均值（32%），给予适当的估值折价。给予23 年目标PB 1.4x，对应目标价4.28 元。

    风险提示：风力发电竞争加剧；弃风限电风险；补贴拖欠恶化。