1H22 归母净利同比+33%，新投产项目与澳洲项目贡献突出节能风电发布中报：1H22 公司实现营收26.79 亿元、同比+32%，归母净利10.07 亿元，同比+33%，符合业绩预告区间；2Q22 营收14.89 亿元，同比+44%，归母净利5.85 亿元，同比+55%。公司业绩增长得益于1）国内新增投产项目，其中阳江与五峰同比增厚归母净利2.19 亿元；2）澳洲白石项目电价大幅上涨同比增厚归母净利1.18 亿元。考虑到公司整体电价上涨，我们上调风电营收与毛利率，将22-24 年归母净利上调至16.4/18.6/22.1亿元（前值13.8/17.5/21.9 亿元），对应BPS 3.20/3.98/4.82 元。22 年可比PB 均值1.9x，公司利润增速高于行业均值，可享受估值溢价；考虑到弃风率未明显改善，降低溢价比例；给予22 年目标PB 2.0x，目标价6.40 元（前值6.91 元，基于22 年2.2xPB），增持评级。

    新项目陆续投入运营，风电毛利率保持稳定

    6 月末公司风电累计装机5.33GW，较年初新增0.18GW；运营装机5.18GW，较年初新增0.89GW；在建0.11GW，上半年新增核准0.52GW。参考公司项目建设进度与储备情况，我们调整22/23 年末运营容量至5.18/5.93GW（前值：5.15/6.15GW）。1H22 公司风电毛利率为63.1%，同比略降0.5pp，受装机区域的结构变化和市场电折价幅度同比收窄的共同影响，平均上网电价（不含税）同比+7%至457 元/MWh，度电成本同比+8%至169 元/MWh。

    市场化电量占比同比下降，弃风率仍处于较高水平公司项目区域风资源佳，1H22 公司发电量同比+24%至5,766GWh（不考虑澳洲项目），占全国份额1.68%（同比+0.03pp）。但内蒙古/河北/青海/甘肃/新疆等地区消纳能力不足，1H22 公司弃风限电率为10.95%，同比+0.34pp。公司积极参与项目所在省份的市场化交易，1H22 市场电占比达到57.15%，同比-4.68pp。中长期来看，我们认为公司弃风率有望改善，将取决于：1）绿电输送通道建设加快；2）提高多边交易电量；3）战略布局非限电区域。

    资产质量与盈利能力具备改善空间，有望享受估值溢价公司当前股价对应22-24 年PE 为15/13/11x，PB 为1.6/1.3/1.0x。新能源发电行业22 年Wind 一致预期PE 均值19x，PB 均值1.9x。考虑到22-24年公司归母净利CAGR（42%）高于行业均值（31%），随着公司弃风率的改善，存量资产质量与盈利能力有望修复。给予22 年目标PB 2.0x，对应目标价6.40 元（前值6.91 元，基于22 年目标PB 2.2x）。

    风险提示：风力发电竞争加剧；弃风限电风险；补贴拖欠恶化。