21 年归母净利同比+24%，受海外项目计提减值影响节能风电发布年报：2021 年公司实现营收35.39 亿元，同比+33%，略低于华泰预测（36.31 亿元）；归母净利7.68 亿元，同比+24%，低于华泰预测（10.20 亿元），主要是计提减值2.05 亿元；对应21Q4 营收9.48 亿元，同比+44%，归母净利0.26 亿元，同比-68%。风电新增规模好于预期，电价与风机降本利好毛利率，后续资产减值计提有望降低，上调22-23 年归母净利至13.8/17.5 亿元（前值12.9/15.7 亿元），引入24 年预测21.9 亿元。22年可比PB 均值2.0x，公司利润增速高于行业均值，存量资产质量有望改善，给予22 年目标PB 2.2x，目标价6.91 元，增持评级。

    风电新增规模好于预期，电价与风机降本提升毛利率2021 年末公司风电累计装机5.15GW，同比新增1.15GW，装机高于我们的预期（4.91GW）；运营（并网）装机4.29GW，同比新增1.13GW，并网高于我们的预期（4.01GW）；在建1.33GW，备案待核准2.97GW。公司风电规模稳健上升，我们上调22/23 年末并网容量至5.15/6.15GW（前值：

    4.91/5.91GW），预计25 年末并网容量为8.65GW。21 年公司毛利率55.2%，同比+3.0pct，得益于：1）市场电涨幅打开，电价同比+2%；2）风机价格下降明显，公司单位并网容量折旧同比降12.5%至0.286 元/W。

    市场化电量占比上升，中长期弃风率有望改善

    公司项目区域风资源佳，21 年公司发电量同比+51%至9,514GWh（不考虑澳洲项目），占全国份额1.46%，发电小时数达到2,369 小时，同比增加119小时。但河北/新疆/内蒙/青海等地区消纳能力不足，21 年公司弃风限电率为10.6%，同比-1.9pct。公司积极参与项目所在省份的市场化交易，21 年市场电占比达到42.7%，同比+11.8pct，其中青海100%、张北72%、新疆70%、甘肃62%。中长期来看，我们认为公司弃风率有望改善，将取决于：

    1）绿电输送通道建设加快；2）提高多边交易电量；3）战略布局南方非限电区域。

    资产质量存在改善预期，有望享受估值溢价

    公司当前股价对应22-24 年PE 为20/16/13x，PB 为1.7/1.4/1.2x。新能源发电行业22 年Wind 一致预期PE 均值18x，PB 均值2.0x。考虑到21-23年公司归母净利CAGR（42%）高于行业均值（32%），随着公司弃风率的改善，存量资产质量与盈利能力有望修复。给予22 年目标PB 2.2x，对应目标价6.91 元（前值6.93 元，基于22 年目标PB 2.1x）。

    风险提示：风力发电竞争加剧；弃风限电风险；补贴拖欠恶化。