公司发布2025 年三季报，前三季度归母净利润减亏；公司毛利率、现金流同比优化，经营保持稳健；反内卷扎实推进，产业链涨价可期，维持买入评级。

    　　支撑评级的要点

    　　2025 年前三季度业绩同比减亏，2025Q3 单季度亏损进一步收窄：公司发布2024 年三季报，2025 年前三季度实现收入509.15 亿元，同比减少13.10%；2025 年前三季度实现归母净利润-34.03 亿元，2024 年同期实现归母净利润-65.05 亿元，2025 年前三季度公司业绩同比显著减亏。2025Q3公司实现归母净利润-8.34 亿元，亏损幅度同环比收窄。

    　　公司硅片、组件出货规模平稳，BC 组件销量结构优化：根据公司公告，2025 年一季度至三季度，公司硅片外销规模分别为11.26GW、13.46GW、13.43GW；电池组件外销规模分别为16.93GW、24.92GW、21.58GW，公司硅片及组件出货规模较为平稳。2025 年前三季度公司实现BC 组件销售14.48GW，占电池组件外销比例的22.83%，从BC 产品出货结构上，HPBC2.0 产品产销量实现环比快速增长，构筑了以高价值、场景化解决方案为核心的差异化竞争优势。

    　　公司毛利率、现金流同步优化，保持稳健经营：2025 年三季度，公司实现经营性现金流净额23.03 亿元，现金流同环比优化。毛利率角度，公司2025 年三季度实现毛利率4.89%，毛利率已经连续2 个季度环比提升。

    　　公司在手货币资金超过500 亿元，公司经营保持稳健。

    　　反内卷扎实推进，光伏产业链涨价可期： 2025 年10 月28 日，《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》全文发布，明确提出综合整治“内卷式”竞争，强化反垄断和反不正当竞争执法司法，形成优质优价、良性竞争的市场秩序。我们认为，在“反内卷”持续深化的背景下，我国光伏产业链价格有望修复，并最终推动产业链盈利修复。

    　　估值

    　　结合公司出货规模、“反内卷”推进情况，我们将公司2025-2027 年预测每股收益调整至-0.61/0.40/0.58 元（原2025-2027 年预测为0.75/0.93/-元），2026-2027 年对应市盈率53.1/36.6 倍；维持买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　国际贸易壁垒风险；行业需求不达预期；价格竞争超预期；光伏政策风险；降本不达预期；技术性价比不达预期。