2022H1 公司业绩符合预期，在原材料成本上涨和贸易摩擦等因素影响下，毛利率阶段性承压；随着公司加快产能结构升级和新技术推广应用，竞争优势有望进一步强化。考虑行业装机需求有望超预期，上调公司2022-24 年EPS 预测至1.97/2.67/3.09 元，给予目标价75.00 元（基于2022 年28 倍PE），维持“买入”评级。

    毛利率短期承压，现金流大幅改善。公司2022H1 实现营业收入504.17 亿元（+43.6% YoY），归母净利润64.81 亿元（+29.8% YoY）；其中Q2 实现营收318.22 亿元（+65.4% YoY，+71.1% QoQ），归母净利润38.17 亿元（+53.2%YoY，+43.3% QoQ），业绩符合预期。公司2022H1 毛利率17.6%（-5.1pctsYoY），其中Q2 毛利率15.5%（-6.9pcts YoY，-5.8pcts QoQ），盈利水平下降主要由于原材料成本大幅上涨，且同时叠加美国市场受WRO、反规避调查和UFLPA 等影响，滞港仓储费用达4.65 亿所致。公司参股的四川永祥和云南通威受益于硅料价格大幅上涨及产能释放，盈利显著提升，2022H1 实现投资收益达18.02 亿元。得益于公司积极调整并从严执行组件合同闭口时间，提升长单预付款比例等，2022H1 经营性现金流净额大幅增至106.98 亿元（+1162.4% YoY）。

    光伏产品销量稳步增长，市场份额行业领先。公司2022H1 光伏产品业务实现对外交易收入490.48 亿元（+43.4% YoY），对应毛利率17.4%（-5.1pcts YoY）；公司2022H1 实现单晶硅片出货量39.62GW（+3.3% YoY），包括对外销售20.15GW（+7.4% YoY），自用19.47GW，其中Q2 对外销量11.73GW（+39.3%QoQ）；单晶组件出货量18.02GW（+5.9% YoY），包括对外销售17.70GW（+6.6% YoY），自用0.32GW，其中Q2 对外销量11.35GW（+78.7% QoQ）。

    我们判断公司上半年硅片单位盈利约0.11-0.12 元/W，组件单位盈利约0.15 元/W。我们维持之前判断，预计公司2022 年单晶硅片出货量将达90-100GW，对应市占率约30%-35%；组件出货量将达50-60GW，对应市占率20%左右。

    积极推动新电池技术量产，加快产能扩张升级。公司积极推进HPBC、HJT、TOPCon 等新型电池片技术的研发布局，分阶段技术迭代产品已完成预研、中试和量试，或将于2022Q4 实现量产并推向市场，产品转换效率和非硅成本有望保持行业领先水平，单线产能、良品率及转换效率提升明显，且2022H1 分3次在M6 全尺寸单晶硅片上刷新HJT 电池转换效率世界纪录。公司持续产能扩张优化，加快推进鄂尔多斯46GW 单晶硅棒和切片项目、西咸15GW 高效单晶电池项目及泰州4GW 单晶电池项目建设，并推动全球生产基地182 组件产品产能升级。

    风险因素：光伏装机需求不及预期；海外关税壁垒抬升；成本下降不及预期；公司新技术推广不及预期等。

    盈利预测、估值与评级：基于公司财报，以及行业装机需求有望超预期，我们上调公司2022-24 年净利润预测至149.3/202.4/234.1 亿元（原预测值为142.4/182.7/226.0 亿元），对应EPS 预测分别为1.97/2.67/3.09 元，当前股价分别对应27/20/17 倍PE。参考当前可比公司（晶澳科技、晶科能源、天合光能、中环股份）2023 年基于Wind 一致盈利预期的平均PE 约28 倍，给予公司目标价75.00 元，维持“买入”评级。