光伏龙头业绩稳健，维持“买入”评级

    公司发布21 年年报，21 年实现营收809.32 亿元，同比增长48%，归母净利润90.86 亿元，同比增长6%，扣非归母净利润为88.26 亿元，同比增长8%。由于21 年硅料价格高涨，公司组件盈利承压，因而归母净利低于我们此前预期（前值：107.46 亿元）。同日，公司披露22 年一季报，22Q1 营收185.95 亿元，同比增长17%，归母净利润26.64 亿元，同比增长6%，环比增长74%。公司作为老牌组件龙头，市占率、品牌质量均位列全球首位，营收实现稳健增长，并有望享受新型电池技术带来的业绩弹性。我们预计公司22/23/24EPS 分别为2.56/3.32/4.12（前值：2.44/2.90/-），参考Wind可比公司22 年23.53 倍PE，并考虑到公司组件龙头地位稳固，给予公司22 年28 倍PE，目标价71.68 元（前值：109.80 元），维持“买入”评级。

    硅片成本持续优化，组件盈利触底回升

    21 年公司硅片出货70.01GW，其中外销量33.92GW，毛利率27.55%，非硅同比下降7%，降至0.1 元/W。组件出货38.52GW，其中外销37.24GW，毛利率17.06%，公司通过价格顺涨+供应链管理优异，在硅料大幅涨价背景下仍保持较强盈利。21 年Q4 公司计提固定资产减值损失8.7 亿，悉数出清落后M6 电池产能。22 年Q1 硅片出货18.36GW，其中外销量8.42GW，毛利率23.24%，我们预计单瓦净利0.11-0.12 元/W；组件出货6.44GW，外销6.35GW，毛利率小幅回升至19.27% ，我们预计单瓦净利回升至0.13-0.14 元/W。随着后续硅料降价，公司组件盈利有望持续修复。

    持续加码新型电池技术，成长空间打开

    根据公司披露，我们预计泰州4GW 以及西咸15GW 的电池项目将于2022年 8 月、9 月相继投投产，实施落地的均为HPBC 新技术，量产效率有望达24%以上，良率达到平均水平，我们预计23Q1 有19GW 新型电池产能释放，通过技术迭代打开成长空间。

    长期需求向好，欧洲增长显著

    光伏长期发展趋势不变，我们预计公司二季度出货有望显著提升：1）22H2硅料或将进入下行通道，硅料降价刺激需求，国内延期的地面电站重启贡献重要增量；2）欧洲政策加码需求放量，我们预计欧洲全年需求约45GW，公司21 年在欧洲市占率28%，位居国内组件商第一，出货口径看，21 全年公司组件欧洲出货占总出货比20.4%，22Q1 占比提升至28.3%，公司有望凭借明显的品牌与渠道优势，进一步提升欧洲市场份额。

    风险提示：新增装机增速低于预期；海外市场贸易风险；毛利率下降风险。