公司2021&22Q1 业绩基本符合预期，在原材料成本持续上涨的压力下，仍维持较强盈利增长韧性，有望随着产能结构升级和新技术推广应用，迎来竞争优势进一步强化；调整公司2022-24 年EPS 预测至2.63/3.38/4.18 元，给予目标价90.00 元（基于2022 年34 倍PE），维持“买入”评级。

    　　 业绩基本符合预期，盈利能力触底企稳。公司2021 年实现营收809.32 亿元（+48.3% YoY），归母净利润90.86 亿元（+6.2% YoY），其中Q4 营收247.26亿元（+19.2% YoY，-17.1% QoQ），归母净利润15.30 亿元（-30.3% YoY，-40.3% QoQ），Q4 盈利下滑主要受计提盈利差的小尺寸电池产线等资产减值约8.98 亿元拖累；此外，公司22Q1 实现营收185.95 亿元（+17.3% YoY，-24.8%

    　　QoQ），归母净利润26.64 亿元（+6.5% YoY，+74.1% QoQ），业绩符合预期。在原材料成本压力加大的情况下，公司2021 年ROE（摊薄）回落至19.2%（-5.2pcts YoY），毛利率20.2%（-4.4pcts YoY），且22Q1 毛利率回升至21.3%（-1.9pcts YoY，+3.6pcts QoQ），盈利能力触底企稳，抗风险韧性凸显。

    　　 硅片成本持续优化，产能迎来加快扩张。公司2021 年硅片业务收入达170.28亿元（+9.8% YoY），对应出货量达70.01GW（+20.4% YoY），其中外销33.92GW（+6.6% YoY），自用36.09GW；22Q1 硅片出货量达18.36GW，其中外销8.42GW，自用9.94GW。在原材料成本上涨的背景下，公司持续强化供应链管理能力，并积极推进硅片技术升级，2021 年硅片非硅成本同比继续下降7%，向165μm 的主流厚度和M10 大尺寸产品进行结构升级，硅片单瓦成本涨幅控制在7.2%左右，2021/22Q1 毛利率分别保持在27.6%（-2.8pcts YoY）和23.2%的行业相对高位，22Q1 对应单位净利润或达0.1 元/W 左右。截至2021 年底公司单晶硅片产能达105GW，其规划2022 年底将扩至150GW，我们预计公司2022 年硅片出货量将达90-100GW，对应市场份额或维持35%以上；而考虑到22H2 开始原材料供应瓶颈有望放宽，硅片新产能进一步释放所带来的竞争压力，预计硅片毛利率或仍有回落压力。

    　　 组件盈利触底回升，市场份额持续增长。公司2021 年电池组件业务收入达584.54 亿元（+61.3% YoY），对应单晶组件出货量38.52GW（+57.0% YoY），其中外销37.24GWGW（+55.4% YoY）；22Q1 公司组件出货量6.44GW，其中外销6.35GW，在手订单充足，预计22Q2 出货量将迎来加速增长，并进一步消化阶段性库存压力，全年或将实现50-60GW 的出货量目标。2021 年受光伏原材料价格和运费上涨影响，电池组件业务毛利率回落至17.1%（-3.5pctsYoY），22Q1 受益于新单价格上升，排产和营运能力上升，以及分布式和出口比例提高，毛利率修复至19.3%。截至2021 年底公司电池/组件产能分别达37/60GW，并规划2022 年底产能将达60/85GW，预计全年组件出货量将达50-60GW，对应全球份额将升至20%以上，且盈利能力有望逐步修复。

    　　 加码新型电池技术，深化BIPV 布局。公司积极推进HPBC、HJT、TOPCon等新型电池片技术的研发布局，分阶段技术迭代产品已完成预研、中试和量试，或将于2022Q3 实现量产并推向市场，产品转换效率和非硅成本有望保持行业领先水平，单线产能、良品率及转换效率提升明显。此外，22Q1 公司将子公司隆基工程100%股权出售给森特股份，未来公司与森特股份新承接的BIPV 项目将由森特股份实施和交付，公司将专注于BIPV 产品的研发、生产和销售，彼此互为该领域的唯一合作伙伴，进一步建立长期合作模式和能力保障。

    　　 风险因素：光伏装机需求不及预期；海外关税壁垒抬升；公司新技术推广不及预期；成本下降不及预期等。

    　　 投资建议：基于公司财报以及近期云南基地优惠电价取消，我们调整公司2022/23 年净利润预测至142.4/182.7 亿元（原预测值为147.8/190.0 亿元），新增2024 年净利润预测为226.0 亿元，对应EPS 预测分别为2.63/3.38/4.18元，当前股价分别对应23/18/15 倍PE。结合当前可比公司（晶澳科技、晶科能源、天合光能）2022 年平均PE 约34 倍，给予公司目标价90.00 元，维持“买入”评级。