1Q21 业绩超我们和市场预期

    　　公司FY20 实现收入545.8 亿元，同比+66%；归母净利润85.5 亿元，同比+62%，符合我们和市场预期。公司全年硅片、组件出货58.2GW/24.5GW，单晶硅片和组件出货量均位列全球第一。

    　　公司1Q21 实现收入158.5 亿元，同比+ 84.4%，环比-23.6%；归母净利润25 亿元，同比+39.4%，环比+8.1%，超过我们和市场预期的18~20 亿元，主要由于：

    　　一季度硅片出货、毛利率超预期。一季度硅片出货量32 亿片较4Q20 基本持平，其中外销17 亿片环比4Q20 增长约21%；外销毛利率30~35%环比大幅提升（4Q20：25%），我们推测或受益1）硅片提价传导现货硅料涨价，而低价硅料库存缓和成本压力；2）大尺寸爬坡带动公司非硅水平持续优化。

    　　一季度组件环节保价保利，开工率有所下调，盈利能力基本符合预期。公司一季度组件外销6.33GW，环比4Q20 的9.88GW 下降36%，组件环节开工率有所下调；但公司一季度组件实现均价约1.73 元/瓦，环比四季度的1.69 元/瓦继续提升，我们认为主要受益海外出货占比提升（我们估算在60%以上）。一季度组件毛利率约15%，环比四季度16~17%的小幅下滑，我们推测或由于封装成本抬升反映大宗辅材及玻璃的涨价压力，但表现仍好于其他可比公司的指引。

    　　费用端：三费率压缩，少数股东比例减少。公司一季度三费率同比缩减0.4 个百分点至5.1%。此外，今年2 月丽江隆基发生股权变更，四川永祥（持股25%）、天合光能（持股15%）退出，隆基转为100%持股，我们推测或是公司一季度少数股东权益基本清零的原因，贡献盈利增厚。

    　　发展趋势

    　　需求预期边际改善，预计二季度终端开工率逐月复苏。我们认为随着能源局新一轮《2021 年风、光发电开发征求意见稿》公示，今年项目开发规则有望明确，计划今年底并网的项目需要逐步启动招标筹备，终端需求进入复苏通道。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑今年以来硅料价格持续上行超年初预期，我们下调2021 年净利润11.0%至116 亿元，维持2022 年盈利预测不变。当前股价对应2021/2022 年30.1 倍/22.5 倍市盈率。维持跑赢行业评级，但由于盈利预测下调，我们下调目标价10.9%至123.00 元对应40.0 倍2021 年市盈率和29.9 倍2022 年市盈率，较当前股价有33.1%的上行空间。

    　　风险

    　　海外光伏需求不及预期。