投资要点

    疫情影响下，22 年归母净利润同比下降8%

    1）收入端，疫情影响铁路客货运规模，22 年营收757.58 亿元，同比下降3.7%。

    其中，货运营收同比下降2.6%至607.50 亿元，客运营收同比下降34.2%至40.73亿元。

    2）成本端，较为刚性，22 年营业成本606.35 亿元，同比下降1.4%，降幅小于收入降幅。

    3）期间费用端，贷款及应付款项的利息支出减少带动财务费用同比下降54.3%至1.55 亿元，对冲管理及销售人员费用增加，整体期间费用平稳。

    4）投资收益端，朔黄铁路投资收益同比下降16.2%至26.80 亿元，但浩吉铁路投资收益同比扭亏2.20 亿元至0.25 亿元，总投资收益同比微降9.6%至27.04 亿元。

    5）净利端，公司22 年归母净利润111.96 亿元，同比下降8.1%；其中22Q4 归母净利润3.86 亿元，同比下降80.0%。

    货运稳增叠加客运修复，23Q1 利润同比大增23%一季度大秦线运量同比增长0.6%，此外客运出行需求修复（全国铁路客运量同比增长67.7%至7.89 亿人次），叠加去年同期冬奥会限产及疫情致煤矿区停工的低基数影响，公司23Q1 归母净利润同比增长23.2%至36.55 亿元，修复至略高于21Q1 水平。

    剔除偶发因素后供需向好，预计23 年大秦线运量继续恢复至4.3-4.4 亿吨1）货运情况：22 年公司货物发送量6.77 亿吨，同比下降2.2%，其中大秦线运量3.97 亿吨，同比下降5.8%。23Q1 大秦线日均运量116.15 万吨，同比增长0.6%。

    2）分析判断：伴随疫后煤炭供应保障能力增强，经济运行好转下工业及基建发力预期，有望对煤炭运输需求形成向好支撑，市场供需向好，我们预计大秦线2023 年运量或可恢复至4.3-4.4 亿吨。中长期看，依托煤源地集中、大宗公转铁、线路成本优势的三层安全垫支撑，大秦线运量长期仍有提升空间。

    绝对金额分红承诺脱钩利润

    根据公司2020-2022 年分红回报规划，每年每股派发现金分红不低于0.48 元/股。

    2022 年分红比例63.7%（每股分红0.48 元），对应当前收盘价（2023/4/26）的股息收益可达6.3%，托底绝对收益。基于业绩稳增长及股息高防御，建议关注公司稳健配置价值。

    国央企改革推进叠加中国特色估值体系构建或将带动公司估值修复2023 年3 月16 日，国务院国资委党委发表文章题为《国企改革三年行动的经验总结与未来展望》，重点圈定新一轮国企改革深化提升行动的五大方向，明确以增强产业引领力、科技创新力、安全支撑力、打造现代新国企、围绕营造公平竞争市场环境为方向，旨在进一步提高国有资本和国有企业的核心竞争力。叠加此前提出的中国特色估值体系构建，考虑公司当前PB（LF）仅0.9 倍，仍存在较大估值及情绪修复空间。

    盈利预测及估值

    考虑运量增长趋势，暂不考虑费率调整，我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别132.15 亿元、135.08 亿元、137.67 亿元。公司为西煤东运国铁龙头，安全边际充足具备稳健增长属性，维持“增持”评级。

    风险提示：煤炭需求恢复不及预期；大宗公转铁难以持续；竞争性线路上量分流。