投资要点

    业绩概要：公司发布2019 年年度报告，报告期内公司实现营业收入486.20亿元，同比增2.68%；实现归属于上市公司股东净利润23.47 亿元，同比降49.09%，折合EPS 为0.92 元，四个季度EPS 分别为0.15 元、0.35 元、0.09元及0.33 元；公司拟以期末总股本25.63 亿股为基数，每10 股派发现金红利4.5 元（含税），分红率49.14%，股息率9.05%。此外，公司公布2020 年一季度业绩预减公告，2020Q1 预计实现归母净利润1.28-1.75 亿元，同比降54.31%-66.58%，折合EPS 为0.05-0.07 元。

    经营数据：公司2019 年铁、钢、材产量分别完成1246 万吨、1367 万吨及809 万吨，同比增2.52%、4.50%及5.69%。由于公司钢坯与钢材产能不匹配，我们以中型材、中板材、小型材及钢坯合计销量1363 万吨测算吨钢售价3354 元、吨钢成本3026 元及吨钢毛利328 元，同比分别变动124 元、366 元及-242 元，其中中板材、小型材吨钢毛利同比降322 元、268 元至500 元、637 元，降幅分别为39.14%和29.56%，钢坯吨钢毛利同比增7 元至129 元。

    财务分析：公司2018 年综合毛利率9.76%，同比降4.63%，主要源于原燃料价格上涨，生产成本提升挤压公司利润。期间费用率4.12%，同比增1.54PCT，吨钢期间费用增加55 元至147 元，其中销售费用因铁路运费大幅增加同比增104.95%，研发费用同比增423.72%，财务费用同比降84.29%。净利率4.83%，同比降4.91PCT，吨钢净利同比降177 元至172 元。此外，投资活动产生的现金流量净额因投资广西钢铁集团同比增20900.37%。

    Q4 盈利翻倍有余但全年同比仍下滑：钢铁存货短周期见底回升和需求的扩张是2019 年四季度行业盈利回升的主要原因。钢铁存货短周期在10 月见底，产业链情绪超调，社会库存创5 年新低，叠加11 月后需求的显著扩张，情绪与真实需求共振推动钢价和吨盈利回升至较高水平。根据我们测算，螺纹钢四季度吨钢毛利最高回升至900 元附近，季度平均也超过600 元，环比几近翻倍。公司盈利波动紧随行业基本面，虽然四季度业绩大幅改善，但在年内行业整体供需关系减弱叠加矿价阶段性飙升背景下，全年业绩仍同比大幅下滑。

    向广西钢铁增资进展：柳钢集团于2018 年2 月对广西钢铁进行股权重组，并取得广西钢铁控制权，开始全面接手防城港钢铁基地项目的后续建设，后续根据项目进展情况，由上市公司逐步参与项目建设。截止目前，防城港钢铁项目建设有序推进，1 号高炉已于2019 年末成功点火，项目后续建设的不确定性已明显降低，因此公司拟以非公开协议增资方式以货币资金对广西钢铁集团有限公司增资51.565 亿元，其中50 亿增加广西钢铁注册资本，其余计入资本公积，至2019 年12 月7 日，上述事项相关的工商变更登记已办理完成，增资完成后公司持有广西钢铁27.78%。防城港钢铁基地的钢材产品主要包括高强螺纹钢、合金钢棒材、优质线材、热轧宽带钢、冷轧板、热镀锌卷板等建筑、汽车、机械等行业的用钢，在防城港钢铁基地项目建成投产后，有助于上市公司完善现有产品供应体系、优化产品结构，满足客户多元化需求。

    投资建议：公司作为广西地区钢材龙头企业，产品以棒线材为主，考虑到在疫情影响下地产投资回归可能提前来临，其中开工端大幅下滑将对偏前端的钢铁需求形成较大压制，公司盈利随之承压。我们预计公司2020-2022 年EPS 为0.57 元、0.62 元、0.66 元，给予“持有”评级。

    风险提示：宏观经济大幅下滑导致需求承压；供给端压力持续增加。