核心观点

    　　公司上半年经营状况与业绩基本符合预期，其钢企关联交易一定程度上具有稳定利润的作用。但受行业影响，预计下半年公司业绩继续承压。

    　　 公司上半年经营状况及业绩基本符合预期。2019H1 公司实现营收228.78 亿元，同比增长1.3%；实现归母净利12.65 亿元，同比下滑38%；实现毛利23.48 亿，同比下滑21%。公司业绩基本符合预期，利润下滑主要源于铁矿大幅涨价对利润产生压缩。2019 上半年62%品位的普氏指数均值同比上升31%，而钢价均值与去年上半年基本持平。此外，公司上半年累计产铁610.18 万吨、钢649.55万吨、钢材390.73 万吨，分别同比上涨2.61%、1.98%、4.81%，基本符合今年行业整体增产的趋势。

    　　 公司的钢坯关联交易一定程度上具有稳利润的调节作用。2019H1 公司毛利率为10.26%，同比下滑2.87 个百分点；实现总毛利23.48 亿元，同比下降21%。

    　　而我们模拟的行业整体的长材吨毛利均值在今年上半年则是同比下降34%，公司毛利下降小于行业平均的原因之一在于钢坯关联交易一定程度上具有稳定利润的调节作用。公司的钢材产品以长材为主，另有每年500 多万吨的钢坯销售给集团，钢坯销售的毛利率原则上不高于8%。从历史趋势看，公司钢坯关联交易的毛利率往往与行业盈利水平的趋势呈负相关。在行业盈利能力显著性降低的情况下，公司可一定程度上提升钢坯关联交易的毛利率从而对冲业绩下滑。

    　　 受行业影响，下半年业绩或将继续承压。从4 月份以来，地产需求不断下滑，而行业整体的供给仍然非常刚性，同时在铁矿大幅涨价的情况下，行业的利润被不断压缩。我们模拟的行业螺纹钢吨毛利从7 月以来的均值为272 元，相比二季度下滑了50%，目前仍在底部徘徊。而去年Q3 和Q4 的行业螺纹钢吨毛利分别高达1033 元和272 元，去年下半年行业的盈利水平处于历史性高位水平，具有相当高的基数。而今年二季度后行业利润仍在不断下滑，因此预计公司下半年利润的同比降幅将有所扩大，业绩整体上继续承压。

    　　 风险因素：下游地产投资及新开工下滑超预期；供给端超预期释放。

    　　 投资建议：今年行业整体的盈利基数大幅低于去年，尤其是5 月以后随着需求下滑而供给维持高位刚性，行业利润已下滑至供给侧改革以来的低位。另一方面，受到国外矿难事故的影响，铁矿价格出现明显上涨，明显抬高了钢企的原材料成本。考虑到这两方面的因素，我们将公司2019-21 年的EPS 预测由之前的0.95/1.04/1.09 元下调为0.78/0.86/0.91 元。公司是广西省钢企龙头，当前的PB 估值仍然较低，按2019 年1.3 倍的PB 估值，维持目标价5.6 元，维持“增持”评级。