投资要点

    2017 年扣非业绩实现微利，2018 年一季度业绩改善显著。公司2017 年实现营业收入/净利润91.63 亿/5.99 亿元，同比分别增长23.97%/222.63%，每股收益0.36 元，其中四季度公司亏损约0.64 亿元。公司整体业绩高于我们预期，非经常性收入主要来自于转让煤峪口矿所产生的收益5.18 亿元，公司扣非后的净利润仅0.68 亿元。由于可分配利润为负，公司2017 年暂不进行利润分配。2018 年一季度公司实现营业收入/净利润分别为27.66亿/1.25 亿元，同比分别增长11.51%及5.87 倍。

    矿井资产出表导致产量下滑，但盈利能力提升明显。公司2017 年煤炭产/销量分别为2417.89 万/2056.68 万吨（同比-1.39%/+6.12%）。公司2017年煤炭产品综合售价429.81 元/吨（同比+17.88%）。2018 年公司计划煤炭产量2500 万吨（增长+3.39%），商品煤销量2100 万吨（增长近4%）。我们预计公司2018 年煤炭销售均价同比基本持平或微涨的状态，幅度在3%以内。2018 年公司一季度生产/销售原煤分别为647.63 万/541.03 万吨（同比分别增长6.09%/1%），吨煤销售均价及成本分别为403.89/180.86 元（同比-9.21%/+1.24%），毛利率水平同比显著下滑。

    掘进工作面增加导致成本上升，费用率水平均有所下降。公司2017 年煤炭业务成本同比增长12.41%，材料、电力、人工等单位成本均有不同程度下降，而推动成本上升的主要因素是掘进工作面的增加。按销量计，吨煤成本约为195.14 元（同比+8%），煤炭业务销售毛利率同比增加4.37pcts。

    2017 年公司三项费用率合计为30.88%，同比下降12.59pcts，主要是销售费用率和管理费用率下降较多，公司财务费率下降相对缓慢，财务负担改善仍需时日。

    拟收购塔山矿21%的少数股东权益，有望进一步稳定公司盈利。公司公告拟现金出资24.87 亿元，从集团收购塔山矿21%的股权，公司原持有塔山矿51%的股权，塔山矿核定产能1500 万吨，2017 年及2018 年一季度实现净利润分别为17.39 亿/6.3 亿元，预计今年有望实现20 亿元以上的净利，公司若收购完成预计归母净利润可增厚约4 亿元以上。目前山西国企改革正全面推开，公司大股东作为山西省最大的动力煤企业，2016 年已列入山西国资改革试点，预计集团未来国改也将有所突破，公司作为集团唯一上市平台，预计也有望在国企改革中提升效率，加快资本运作。

    风险因素：宏观经济波动影响煤炭需求及煤价水平。

    盈利预测及评级：根据最新煤价预期以及公司收购高盈利矿井的股权，我们上调公司2018～2019 年盈利预测EPS至0.34/0.30 元（原预测0.11/0.06元），给予2020 年EPS0.27 元的盈利预测，当前价5.28 元，对应P/E16/18/19x。考虑山西未来推进国企改革，公司资产优化概率较大，我们给予公司目标价6.10 元，对应2018 年P/E18x，维持“增持”评级。