招商证券披露2022 年一季度报告。2022 年公司实现营业收入36.96 亿元,同比下降38.01%；实现归母净利润14.90 亿元，同比下降42.99%。2022 年一季度加权平均净资产收益率为1.36%，同比下降1.27 个百分点。基本每股收益为0.15 元，同比下降46.43%。经纪、投行、资管、信用、投资业务占比分别为45%、12%、6%、5%、5%。

    经纪业务同比下降11.58%，信用业务同比下降63.06%。2022 年一季度，A股日均成交额为10073.65 亿元，同比增长6.77%；两融余额为16792.76 亿元，同比增长1.82%。公司一季度实现经纪业务收入16.49 亿元，同比下降11.58%，收入占比45%；信用业务收入为1.88 亿元，同比下降63.06%，主要由于利息支出大幅增加。截至2021 年末，公司财富管理客户达56.35 万户、财富管理客户资产达1.67 万亿元，分别同比增长24.12%和21.90%，高净值客户达3.06 万户，同比增长26.97%；2021 年，公司获得基金投顾业务试点资格，年末签约规模近24 亿元。

    投资业务同比下降91.02%，资管业务同比下降21.59%。2022 年一季度，受到市场行情波动影响，公司实现投资业务收入（投资净收益-对联营和合营企业的投资收益+公允价值变动）1.75 亿元，同比下降91.02%，收入贡献占比从20201 年32%下降到5%。截至一季度末，公司金融投资资产总规模为3084.90 亿元，跟2021 年末相比无变动。一季度实现资管业务收入2.07 亿元，同比下降21.59%。截至2021 年末，公司受托资产管理规模为4831.53亿元，排名市场第5 位。

    投行业务同比增长8.72%。2022 年一季度，公司实现投行业务收入4.49 亿元，同比增长8.72%。一季度公司作为主承销商承销IPO 项目2 个，市场份额为2%，排名行业第11 位；增发项目3 个，市场份额3.53%，排名市场第10 位。一季度公司完成承销金额为824.24 亿元，排名行业第9 位，其中IPO承销规模为30.35 亿元，市场份额为2.29%。

    风险提示：市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性；金融监管趋严；市场竞争加剧；流动性紧张导致融资成本上升；创新推进不及预期等。

    投资建议：我们下调2022-2024 年公司净利润分别为112 亿元、134 亿元、154 亿元， 同比增长-3.6%/19.0%/15.4% ， 当前股价对应的PE 为10.0/8.4/7.3x，PB 为0.9/0.9/0.8x。我们对公司维持“增持”评级。