2019 年报业绩略低于我们预期

    　　公司公布2019 年业绩：收入994.97 亿元，增长14.19%；归母净利润17.27 亿元，增长28.79%，扣非净利15.25 亿元，增长24.21%，对应每股盈利0.92 元。业绩略低于我们预期，主要是中药板块增长低于预期。1Q20 业绩：营业收入271.73 亿元，同比增长10.18%；归母净利润5.77 亿元，同比增长76.28%，主要是受疫情影响。

    　　发展趋势

    　　积极拓展医疗器械板块，增长近40%。分产品看，2019 年公司中西成药收入779.12 亿元，增长13.65%；中药材/中药饮片收入31.30亿元，下滑7.85%，主要是配方颗粒等品种受部分省市医保支付政策影响；医疗器械/计生用品收入154.33 亿元，同比增长37.54%，得益于公司积极拓展器械板块叠加上海供应链超声刀/吻合器放量；食品/保健品/化妆品收入27.71 亿元，下滑26.78%，主要是公司压缩资金量占用大且毛利低的部分渠道品牌业务。

    　　毛利率提升，经营性净现金流大幅改善。2019 年公司综合毛利率8.75%，提升0.12ppt，主要是公司积极拓展高毛利的总代理业务（报告期内，公司总代理事业部经营品类1013 个，实现销售37.22亿元，较上年同期增长26.93%，销售毛利率15.91%）。销售费用率3.15%，降低0.08ppt，公司加强费用管理。经营性净现金流27.68亿元，增加126.50%，实现大幅改善，主要是公司加大账款清收力度，控制账款期较长的医院客户销售以及回款收现率提升所致。

    　　“互联网+”助力公司战略转型。近年来，公司在B2C、B2B、O2O、FBBC 等诸多“互联网+”领域创新探索，且内部信息化实现高度统一性。新冠疫情的发生使得“互联网+医疗健康”加速发展，我们认为以下优势将助力公司加速战略转型：1）区别于前三大医药流通龙头，公司下游客户主要是院外零售药店、基层医疗机构等；2）公司是国内为数不多的现代物流技术自主研发与物流管理系统集成规划的流通企业，可满足多批次、多品规、小批量、物流量大的需求；3）民营企业的灵活机制及强执行力。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2020 年和2021 年盈利预测不变。当前股价对应2020/2021年15.7 倍/12.8 倍市盈率。维持跑赢行业评级和22.00 元目标价，对应18.1 倍2020 年市盈率和14.9 倍2021 年市盈率，较当前股价有15.8%的上行空间。

    　　风险

    　　内部整合的进度与效果低于预期。