投资要点

    2019 年归母净利同比降15.67%：2019 年公司实现收入200.72 亿元，同比下降1.9%，实现归母净利11.50 亿元，同比下降15.67%；毛利率为15.18%，同比下降1.24 个百分点，净利率为5.73%，同比下降0.94 个百分点。EPS 为0. 72 元，分配方案为每10 股派发现金股利2.20 元（含税），按报告日股价计算，股息率为4.6%。

    2019 年煤化工板块价格下跌拖累业绩： 2019 年合并抵消前煤化工业务收入和利润分别同比下降2.6%和40.38%，煤化工贡献利润的比重为31.54%，较上年下降10.5 个百分点；煤化工盈利的下降主要受到甲醇、纯苯 、己二酸和聚甲醛等化产品价格的回落，年度降幅约为20%左右。公司煤炭板块基本稳定，量减价增，收入同比增3.75%，利润下降8.03%，对公司利润总额的贡献比重为66.18%。

    Q4 产品价格下降及固定资产减值准备计提导致净利环比下降52.13%：Q4 公司煤焦化产品价格环比下降，同时子公司承德中滦焦化项目一期两座4.3 米焦炉生产线于2019 年10 月31 日关停，焦炭产能由170 万吨降至110 万吨，2019 年计提固定资产减值准备1.13 亿元，导致公司Q4 净利环比降幅较大。该产线固定资产净值为1.81 亿元，未来的计提仍可能对公司盈利造成冲击。

    2020 年煤焦价格同比继续回落，上半年业绩承压：2019 年Q1 焦煤市场价格同比、环比分别下降4.35%和0.93%，以4 月初价格作为Q2 均价，则同比、环比分别下降6.29%和1.69%；Q1 焦炭价格同比下降9.91%、环比上升1.41%；以2020 年4 月初价格作为Q2 均价计算，则同比、环比分别下降17.8%和9.55%。加之受到油价回落的影响，年初以来化产品价格较2019 年均价下跌7%左右，预计公司上半年业绩仍将承压。

    疫情影响下落后焦炉的淘汰进度可能放缓：焦炭行业炭化炉的高度在4.3 米及以下的落后产能占比约为40%，主要分布在山西，环保压力下落后产能淘汰行业供给面存在潜在改善可能，这将有利于行业供给格局优化，特别对于东部已经完成落后产能淘汰的省份和当地环保达标的大型焦炭企业形成结构性利好。但受新冠疫情影响，在经济和就业压力下，2020 年焦化行业的去产能政策执行力度和进度可能减弱或放缓，供给面的改善预期存在较大不确定性。

    投资建议：2020 年公司计划生产原煤810 万吨，自产精煤275 万吨，生产焦炭633万吨，对外销售自产精煤141 万吨，预计单位销售成本为627.28 元/吨。我们根据最新焦煤、焦炭价格及未来预期调整了公司的盈利预测，调整后2020 年至2021年每股收益分别为0.57、 0.63 和0.62 元，净资产收益率分别为7.0%、7.3%和6.8%，维持对公司中性-A 的投资评级。

    风险提示：经济增长不及预期；环保政策不确定性、重大安全事故。