核心指标强势上扬，Q4 利润弹性释放，分红力度显著提升。2025 年，公司实现营业收入73.77 亿元，同比增长19.49%；实现归母净利润16.89 亿元，同比增长49.89%；基本EPS 为0.53 元/股，同比增长51.43%；加权平均ROE 为7.66%，同比增加2.35 个百分点；2025 年度现金分红总额5.4 亿元（含半年度分红），分红比例32%，高于过去两年的30%。

    　　2025Q4 单季度，公司实现营业收入20.57 亿元，同比增长24.3%；实现归母净利润2.55 亿元，同比增长213.9%。

    　　梅蓄二期、南宁两座抽蓄电站投产，压舱石业务筑牢收益根基。2025 年抽水蓄能业务实现营业收入45.33 亿元，同比增长9.31%；毛利率为43.78%。运营数据方面，全年抽水电量/上网电量138.8/109.8 亿千瓦时，抽水/上网电价分别为0.332/0.448 元/千瓦时（含税）。

    　　装机规模方面， 2025 年，公司梅蓄二期、广西南宁电站投产，新增装机240 万千瓦，占全国新增装机比例的32.1%，占南方五省区100%。截至2025 年底，公司在运抽蓄电站总装机1268 万千瓦；在建项目8 座，总装机960 万千瓦。作为公司的核心支柱业务，抽水蓄能板块伴随电站按计划有序投产，持续为公司贡献稳健现金流。

    　　调峰水电来水大幅偏丰，业绩弹性充分释放。2025 年调峰水电业务营业收入23.24亿元，同比增长42.23%，主要因水电厂来水较好，发电量完成126.4 亿千瓦时，同比增加49.13%，平均上网电价为0.209 元/千瓦时（含税），同比下降5%；营业成本6.97 亿元，同比增长8.56%，毛利率较去年增加9.3 个百分点至70.01%，充分彰显出该业务在来水偏丰时极强的盈利弹性。

    　　新型储能稳健扩容，技术服务打造新增长极。2025 年新型储能业务实现营业收入3.57 亿元，同比增长28.65%，全年总放电量4.25 亿千瓦时，充电量4.78 亿千瓦时，增长主要得益于云南丘北储能电站（200MW）的顺利投产并参与电力市场交易。成本方面，营业成本同比增长29.02%至2.71 亿元，毛利率为24.08%。此外，公司立足主业优势，将技术服务业务打造成“第二增长曲线”，营业收入同比增长214.03%，毛利率24.65%，较上年同期增加15.91 个百分点。

    　　114 号文深化容量电价改革，重塑公司主营业务价值逻辑。《关于完善发电侧容量电价机制的通知》（发改价格〔2026〕114 号）通过差异化机制重塑行业定价逻辑：

    　　对抽水蓄能确立“存量稳价、增量入市”路径，既保基本盘又倒逼市场化能力提升；对电网侧独立新型储能首次赋予独立容量主体地位，明确价值回收确定性。政策推动公司向“容量保障+市场博弈”双轨模式转型，夯实南网区域资源壁垒与龙头优势。

    　　投资建议：公司是南网旗下唯一的抽水蓄能+电网侧独立储能运营商，具备优质抽水蓄能项目资源及开发优势，我们预计公司2026-2028 年实现营业收入85.7、99.92、108.26 亿元；实现归母净利润17.91、20.41、21.60 亿元，同比增长6.1%、13.9%、5.8%；对应EPS 为0.56、0.64、0.68 元；对应PE 为24.9X、21.9X、20.7X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：电力现货市场推进不及预期；抽水蓄能项目建设进度延迟；来水波动影响水电业绩；新型储能市场竞争加剧。