拟注入南网调峰调频资产，打造优质储能平台

    　　2021 年9 月27 日，文山电力公告重大资产重组计划，拟通过重大资产置换、发行股份购买和募集配套资金的形式，与交易对方南方电网持有标的调峰调频发电有限公司100%股权等值部分进行置换。此次重组完成后，公司业务由购售电、发电、电力设计及配售电转变为抽水蓄能、调峰水电和电网独立侧储能业务。2020 年调峰调频公司实现营业收入52.99 亿元，同比增加9.5%；实现归母净利润8.44 亿元，同比增加2.5%。2021 年上半年实现营业收入31.17 亿元，实现归母净利5.55 亿元。

    　　装机增长+稳定收益，抽水蓄能有望开启黄金十年发展期截至2020 年底我国抽水蓄能电站装机规模达到31.49GW，占中国储能市场比重接近90%。电价方面，633 号文明确了抽水蓄能电站容量电费向终端用户电价的疏导，经营期内资本金内部收益率按 6.5%核定，有电力现货时的电量电价按现货市场价格及规则结算。装机方面，《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035 年）》，提出到2025 年抽水蓄能投产总规模达到6200 万千瓦以上，到2030 年投产总规模1.2 亿千瓦左右，2020-2030 年复合增速将达到14.3%。调峰调频公司目前抽蓄电站装机788 万千瓦，南网预计“十四五”新增抽蓄装机600 万千瓦。经测算，2021-2026 年调峰调频公司的抽水蓄能电站资产能够实现利润5.52/7.66/13.77/15.36/20.04和22.93 亿元，复合增速达到33%。

    　　新型储能发展前景广阔，技术储备充足

    　　2014-2020 年中国电化学储能装机从0.13GW 增长至3.27GW，复合增速71.25%。《“十四五”新型储能发展实施方案》在成本端明确2025 年电化学储能的系统成本降低30%以上；在收益端提出建立电网侧独立储能电站容量电价机制。调峰调频公司于2011 年建成10MW 深圳宝清电池储能站，技术储备充足。南方电网规划在“十四五”期间推动新能源配套储能20GW，电网侧储能装机规模有望在2025 年达到5GW。收益模式逐渐清晰叠加成本下行将进一步带动新型储能建设积极性，新型储能装机增速有望快速提升。我们预测2021-2025 年电化学储能资产能够实现利润0.02/0.76/3.71/7.22 和11.73 亿元，复合增速高达371.2%。

    　　投资建议：若不考虑资产重组，我们预计2021-2023 年公司原业务将实现营业收入21.65/24.21/27.07 亿元，分别同比增长15.05%/11.83%/11.83%；可实现归母净利润0.16/1.02/1.61 亿元， 分别同比增加-85.87%/553.23%/57.88%。若顺利完成资产重组，以置入资产调峰调频公司2023 年业绩21.5 亿元为基准，在25 倍PE 下对应目标价为23.64 元。

    　　风险提示：资产重组被暂停、中止或者取消、宏观经济风险、抽蓄电站项目立项相关风险、执行相关政策带来的不确定性风险、电力现货市场建设及新型储能规模增长不及预期等风险