事件

    马应龙2011年上半年实现营业总收入6.8亿元，同比增长19.38%；主营业务利润2.68亿元，同比增长12.20%；营业利润1.20亿元，同比增长16.26%；归属于母公司所有者的净利润为1.02亿元，同比增长19.25%，每股收益0.31元；扣除非经常性损益后归属上市公司股东净利润1.05亿元，同比增长24.87%，扣非后每股收益0.32元。

    研究结论

    治痔类药物销量略超预期，预计下半年基本维持：公司治痔类产品收入2.47亿，同比增加15.92%，略超我们预期。公司治痔膏价格同比增加约11%，假设治痔膏与治痔拴的比例保持稳定，那么可以推算出公司治痔类产品销量同比增加约8.7%，而我们原预计本期销量恢复到去年上半年水平。但推测由于去年下半年经销商因降价预期减少进货后，今年上半年有一定的补库存需求。我们仍然预计下半年销量与上半年的正常销量基本一致，即下半年治痔类药物收入可能达2.28亿，则全年治痔类药物的同比增长将达41.79%。公司继续围绕治痔核心发展协同业务，如大便隐血试纸已成功上市、结直肠癌早期筛查SPET9甲基化检测试剂盒研发按计划推进等。

    肛肠医院连锁经营初具规模，盈利能力上升：上年营业的医院只有武汉医院和北京医院，南京医院在筹建中；而今年营业的医院新增沈阳医院，且南京医院筹备基本完成即将开业，另外西安医院已签署并购协议。至此公司肛肠医院已达5家，基本符合公司每年新增3家的扩张计划。由于公司已基本摸索出连锁医院成熟的盈利模式，我们认为此业务的持续增长比较明确。此外医院业务的盈利性好于预期，去年第一年实现盈利，其毛利率为45%，但本期毛利率上升到55%，我们认为在医院达到规模、并且经过2-3年成熟期后，给公司带来的盈利将超过我们原来的预期。

    药妆加强营销，产品系列化基本成型：公司2011年上半年的药妆收入预计达1600万左右，而继续增长较为确定：1）“马应龙眼药制作工艺”于2011年6月入选国家级非遗，有利公司加强文化营销；2）公司2010年只有一个品种2个规格，产品线较薄弱，而今年上半年新上市8个品种12个规格，另有在研产品14个；3）渠道会逐渐从连锁药店拓展到商超、护理用品连锁店以及网上销售。我们认为公司做药妆是战略性的业务，预计未来在产品系列化上会继续加快进程。

    经营活动产生的现金流虽为净流出，但风险较小：公司本期经营活动产生的现金流量净额为-2338万元，主要是年中应收款项上升造成业绩未体现为现金流入。但是由于增长幅度最大的应收票据（从年初0.75亿上升到期末1.51亿）均为银行承兑汇票、回收风险极小，所以这部分如果看成已回收现金，其差额为0.76亿，则本期经营活动产生的现金流将转正。所以我们认为本年业绩转好，现金流也更加健康。

    盈利预测：公司2011年上半年的业绩增长基本符合我们预期，我们维持之前的盈利预测，预计2011-2013年公司实现每股收益为0.66元，0.79元、0.94元，维持公司买入的投资评级。