事项：

    　　25 年业绩高速增长。公司发布2025 年报，全年实现营业收入480.38 亿元，同比+45.64%；归母净利润113.50 亿元，同比+79.09%；扣非归母净利润115.20亿元，同比+69.91%。经营性净现金流168.51 亿元，同比+89.39%。2025 年度现金分红50.91 亿元，占归母净利润44.85%。分季度看，2025Q4 实现营业收入124.93 亿元，同比+43.44%，环比-1.82%；Q4 扣非净利25.48 亿元，同比+36.02%。

    　　评论：

    　　聚烯烃销量大幅增长，原料价格下降。主要产品产销方面，聚乙烯2025 年销量253.46 万吨，同比+123%，销售收入164.06 亿元，平均售价6,473 元/吨，同比-8.69%；聚丙烯销量246.05 万吨，同比+111%，销售收入151.42 亿元，平均售价6,154 元/吨，同比-8.10%；EVA/LDPE 销量22.76 万吨，销售收入19.72 亿元，平均售价8,664 元/吨，同比+0.47%；焦炭销量692.59 万吨，销售收入71.81 亿元，平均售价1,037 元/吨，同比-25.29%。原料端原料价格大幅下降，气化原料煤采购均价462 元/吨（同比-17.9%）、炼焦精煤754 元/吨（-29.7%）、动力煤336 元/吨（-19.0%）。

    　　内蒙古烯烃项目全面投产，煤炭供应保障有力。2025 年公司内蒙300 万吨/年煤制烯烃项目全面达产，推动公司烯烃总产能跃升至520 万吨/年，产能规模跃居我国煤制烯烃行业第一位，内蒙古基地成为全球单厂规模最大的煤制烯烃生产基地。公司不断拓宽煤炭采购渠道，全年新增煤炭供应商9 家、新煤种19个，积极与大型国企签订战略合作协议，保障煤炭稳健供应。

    　　中东问题提高能源安全重要性，静待新疆项目进展。地缘冲突频发，能源安全成为重中之重，我国《能源工作指导意见》多次强调能源安全保障，煤化工战略价值提升。公司此前规划准东400 万吨煤制烯烃项目，凭借新疆的煤炭成本优势投产后单吨净利有望达3000 元/吨，理论增量贡献约120 亿元，项目2024年7 月第一次环评公示，当前各省十五五规划逐步明确，静待项目实质性进展落地。

    　　投资建议：结合当前市场价格以及油价变化，我们调整公司2026/2027/2028 年归母净利润预期分别为149.80/156.69/162.74（26/27 年前值为131.39/133.79 亿元，新增28 年预测）亿元，对应当前PE 分别17x/16x/15x。参考公司历史估值和潜在新疆项目预期，我们给予公司2026 年20 倍目标P/E，对应目标价40.85 元，维持“强推”评级。

    　　风险提示:产能释放不及预期，宏观经济复苏不及预期，煤炭政策变动，油价大幅波动