投资要点

    　　煤化工领军企业，煤制烯烃产能持续释放。公司以煤炭采选为基础，形成了烯烃产品、焦化产品和精细化工产品三大业务板块，构建了完整的煤化工循环经济产业链。截至2023Q3，公司拥有聚乙烯产能100 万吨/年、聚丙烯产能110 万吨/年、焦炭产能700 万吨/年、煤矿产能916 万吨/年（包含红墩子煤业权益产能），其中宁东三期项目已进入试运行阶段，我们预计内蒙古基地一期项目将于2024 年底投产，达产后公司聚烯烃产品总规模有望达到520 万吨。

    　　煤制烯烃盈利表现出色，焦化行业景气边际回升。1）烯烃板块：2022年以来，随着油价中枢抬升，煤制烯烃相较于油制路线的超额优势不断扩大，截至2023 年10 月，石脑油/MTO/CTO/乙烷制聚乙烯月均单吨利润分别-288/+120/+1582/+1012 元/吨，煤制烯烃路线盈利表现出色。2）焦化板块：焦煤方面，国内焦煤新增产量较少，叠加安全事故检查趋严，供给偏紧。焦炭方面，2023 年，钢厂铁水产量接近2019-2022 年之间的最高水平，进入11 月份，铁水产量有小幅提升，且下游钢厂存在补库意愿，短期来看焦炭价格仍有上行可能性。长期来看下游钢厂盈利能力承压，传导至上游原材料，双焦价格上行空间有限。

    　　精细管理+项目投资效率高打造成本优势，技术升级赋能效率提升。公司煤制烯烃成本业内最低，焦炭业务毛利率领先。经营方面，公司采用精细化管理，严格管控用人成本；项目单吨投资额低，且保持项目高开工率，降低机器开关带来的能耗损失。烯烃方面，公司宁东一期利用低成本的焦炉回收气，投建焦化联产制甲醇装置，相较于外购煤炭成本更低；宁东三期、内蒙古项目采用DMTO-III 代技术，进一步提高生产效率。焦化业务方面，自2022 年上半年公司300 万吨/年焦化项目顺利投产后，公司焦炭产能达700 万吨/年，焦煤产能916 万吨/年（包含红墩子煤业权益产能），洗选后焦煤自给率超45%，一体化优势明显。

    　　公司积极响应“双碳”战略部署，推动绿氢项目建设。公司于2020 年开始打造太阳能电解水制氢储能与应用示范基地，全方位降低碳排放量，从源头入手破解碳减排难题。同时，公司积极推动绿氢项目建设，内蒙项目包含40 万吨/年绿氢耦合煤制烯烃项目，将成为全球唯一规模化用绿氢替代化石能源生产高端化工产品的项目。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为58、92、130 亿元，按11 月28 日收盘价计算，对应PE 为18、12、8倍。考虑到公司为国内煤化工龙头，成本优势显著，宁东、内蒙古项目有序推进，首次覆盖予以“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动、产品需求不及预期、项目投产不及预期。