2023 年一季度，受益于煤炭价格下行，公司成本压力减弱，实现归母净利润11.85 亿元，环比+26%。看好2023 年在利润率修复以及宁东三期各工段陆续投产的共同带动下，公司全年业绩实现快速增长。2023-2025 年，预计公司将进入新产能密集投产期，利润中枢成长空间及增速均可期。维持2023-2025 年公司EPS 预测为1.21/1.74/3.14 元，维持目标价27 元及“买入”评级。

    　　 一季度烯烃销量、营收环比上行，焦炭营收环比下降。2023Q1 公司实现营业收入67.33 亿元，同比+3.4%，环比-3.0%。其中聚乙烯产品实现营收13.12 亿元，同比-6.0%，环比+8.5%；产品销量18.48 万吨，同比+1.6%，环比+9.8%；销售均价7102 元/吨，同比-7.5%，环比-1.1%。聚丙烯产品实现营收12.29 亿元，同比+2.7%，环比+10.6%；产品销量17.73 万吨，同比+10.9%，环比+12.5%；销售均价6932 元/吨，同比-7.4%，环比-1.7%。焦炭产品实现营收28.23 亿元，同比+9.0%，环比-11.3%；产品销量157.56 万吨，同比+37.4%，环比-8.4%；销售均价1792 元/吨，同比-20.7%，环比-3.1%。

    　　 一季度成本压力减弱，净利润环比显著提升。2023Q1，受益于煤炭价格回落，公司营业成本环比下行，一季度气化原煤采购均价741 元/吨，焦精煤均价1460元/吨，动力煤547 元/吨。成本压力减弱下，一季度公司毛利润环比显著增长，期间实现毛利润18.69 亿元，环比+26.4%；毛利率27.8%，环比+6.5pcts。一季度公司费用率维持相对稳定，销售费用率0.3%，环比持平；管理及研发费用率3.1%，环比+0.3pct；财务费用率0.7%，环比-0.1pct。一季度公司实现归母净利润11.85 亿元，环比+27.5%，实现净利率17.6%，环比+4.2pcts。

    　　 年内利润率修复可期，宁东三期逐步贡献增量。受煤炭保供以及进口放开影响，国内煤炭价格进入下行通道。2023 年一季度内蒙古东胜Q5200 原煤坑口均价回落至906 元/吨，4 月上半月均价进一步下跌至785 元/吨。我们看好在煤炭价格中枢回落下，公司盈利能力实现修复。根据公司公告，宁东三期项目内的150万吨煤制甲醇产能已实现投产，烯烃产能及EVA 产能均计划于年内投产，逐步贡献产能增量。利润率修复及产能扩增有望带动公司全年利润增长。

    　　 高速扩张序幕开启，利润增长弹性可期。根据公司规划，2023-2025 年有望成为新项目的密集投放期，包含宁东三期100 万吨烯烃（甲醇工段已具备投产条件，烯烃计划于2023 年内投产）、内蒙古一期300 万吨烯烃（已于2023 年3月开工建设）、宁东四期50 万吨烯烃，烯烃产能增幅达375%。此外公司积极扩张自有煤矿规模，红墩子煤业192 万吨权益产能及丁家梁、甜水河90 万吨产能均计划于期间释放。我们测算以上项目投产后，公司利润中枢有望突破230亿元，成长空间及增速均可期。

    　　 风险因素：需求走弱导致产品盈利下跌；原油价格大幅下跌；煤炭价格大幅上涨；新产能建设、审批进度不及预期；自有煤矿生产经营风险。

    　　 盈利预测、估值与评级：宝丰能源是国内绿色煤基新材料龙头，成本优势及一体化造就行业领先、稳定性强的盈利能力。2023-2025 年，预计公司将进入新产能密集投产期，利润中枢成长空间及增速均可期。维持2023-2025 年归母净利润预测为89/127/230 亿元，对应2023-2025 年EPS 预测分别为1.21/1.74/3.14 元。综合PE 及DCF 估值法，考虑到公司高成长预期，维持目标价27 元（对应2023 年22xPE）及“买入”评级。